# 小微盘研究整理：证据、方法与待解问题
公开证据整理日期：2026-10-19。这不是统一的数据截止日期。组合快照生成于 2026-09-16，覆盖 2015-01-01 至 2026-07-31；各附录保留各自日期。排除实验使用保留结果审查，未重跑该实验；单独标识的窗口检查不覆盖历史输出。
本报告汇编已审查的公开证据与研究历史概括，不等于列举全部私有实验，也不代表策略已具备部署条件。缺失的对照继续保留为待解问题；各项数字按其范围分别属于历史观察、模拟或来源报告。
## 当前结论
目前较清楚的微盘发现是：下行风险大，回本等待可能很长。收益仍受资格筛选、缺失报价、执行时点与组合构造影响。低换手存在历史条件关联，但独立因果溢价和实际容量尚未确立。
固定月频低换手模拟中，20、60、120 日窗口净年化分别为 3.52%、5.33%、7.60%。120 日新运行按 90 个有效观测得到 4.22%；同一输入改为 45 个观测后为 6.26%。门槛会改变结果，但仍无法确认历史方法，也没有完全解释差距。这些已查看的数字不是前瞻排名。
同一组 21 个交易日的构造重放，在显式卖出交易单位规则下通过了独立数量与核算检查；完整历史策略容量尚未认证，也没有新增前瞻观察。
## 当前研究状态
先看结论和证据阶段；链接章节保留样本边界与完整复查记录。查询完成不等于事件已结算，也不等于账户可执行。
| 结论编号／主题 | 当前判断 | 证据阶段 | 最近证据 | 下一项关键验证 |
| --- | --- | --- | --- | --- |
| [MC-C01 · 历史下行与恢复风险](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/microcap/#microcap-research-agenda) | 历史上出现过大幅回撤与漫长回本等待。 | 历史描述 | 八种保留的合成份额情景记录了最深回撤案例。 | 用真实股份与现金账本复核同一批案例。 |
| [MC-C02 · 规模与流动性之外的低换手关联](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/microcap/#microcap-chain) | 历史条件关联仍在；因果解释尚未确立。 | 探索性关联 | 2026-10-18 人工核验时，两条登记记录未变，七类材料待补；本轮没有新增前瞻观察。 | 等待新的合格冻结区间；已完成月份仍为零。 |
| [MC-C03 · 可执行容量](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/microcap/#microcap-raw-sell) | 有限区间真实股份重放可对账；完整历史的可执行容量尚未确立。 | 尚未确立 | 沿用同一组 21 个交易日及冻结输入，79 笔成交在显式卖出规则下通过独立数量、现金、计价与费用核验。 | 把真实股份核对扩展至全部历史，补齐权益、结算、持有人分配与税费；容量判断仍须校准市场冲击。 |
| [MC-C04 · 观测门槛引发的截面重打分](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/microcap/#microcap-followup) | 即使移除缓冲，观测门槛仍改变得分。 | 受控诊断 | 同输入干预保留共同原始均值一致性。 | 特征、观测门槛或评分变化后重新核对一致性。 |
| [MC-C05 · 冻结目标的查询证据](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/microcap/#microcap-followup) | 冻结目标的请求覆盖已齐；结算核对仍未完成。 | 供应商查询证据 | 两套冻结方案的完整区间查询证据缺口均为零。 | 独立核对公告、日期与权益。 |
| [MC-C06 · 120 日原始运行身份](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/microcap/#microcap-window-evidence) | 120 日历史原始运行仍未找回。 | 运行未找回 | 门槛敏感性缩小收益差距，但没有确认运行身份。 | 找回相互绑定的原始调用、代码、输入与逐日输出。 |
## 阅读顺序
0. 当前卖出规则与同输入账户重放核验
0. 1.0.7 版公告、未通过账户与人工登记快照
0. 1.0.6 版持仓影响快照与 1.0.5 版事件／就绪快照
0. 新增证据、前瞻协议与结论复查
0. 后续核查（2026-10-17）
1. 研究地图与证据状态
2. 可比较的组合定义
3. 换手窗口对照
4. 换手定义 × 调仓频率矩阵
5. 研究历史与覆盖清单
6. 公开快照完整表组
7. 修正记录与局限
8. 待解问题与恢复研究条件
9. 公开方法附录与来源
## 同一区间的账户重放已通过卖出数量与核算检查
本轮沿用先前未通过核验时的冻结目标、区间与来源输入，独立的股份整数、现金、持仓计价和费用检查均已通过。显式卖出交易单位规则解决了这个构造区间中的数量核算障碍，完整历史策略仍未达到就绪标准。
独立审阅日期: 2026-10-19
### 核验门槛发生了什么变化？
| 核验项目 | 1.0.7 版尝试 | 本次有限区间重放 |
| --- | --- | --- |
| 冻结研究输入 | 已记录覆盖范围 | 57 项非代码输入与 4 份捕获制品匹配 |
| 卖出数量约定 | 未通过独立交易单位检查 | 显式卖出交易单位与整数清仓 |
| 账户对账 | 暂不接受净值 | 已通过本次区间核验 |
| 完整历史策略就绪 | 尚未确立 | 仍未确立 |
下方保留 1.0.7 版的拒绝记录。日历、目标定义、来源哈希与捕获制品均已匹配，因此这里比较的是同一有限区间内的核算规则；原始完整历史账户仍未找回。
### 构造区间与成交范围
| 核验项目 | 数量 |
| --- | --- |
| 交易日数 | 21 |
| 冻结目标形成次数 | 2 |
| 每次形成的目标股票数 | 40 |
| 不同目标股票总数 | 46 |
| 扫描来源行数 | 2230 |
| 纳入事件 | 1 |
| 排除的入场前事件 | 1 |
| 成交笔数 | 79 |
| 买入笔数 | 73 |
| 卖出笔数 | 6 |
重放从假设现金开始，跟踪两次冻结目标，纳入一项区间内事件并排除一项入场前事件，统一核对所选区间的账户记录。这些是构造账户记录，不是观察到的券商成交。
### 按原有容差进行独立对账
| 核算项目 | 最大残差，元 | 原有容差，元 |
| --- | --- | --- |
| 现金 | 1.455e-10 | 1.000e-7 |
| 持仓计价 | 1.164e-10 | 1.000e-7 |
| 费用 | 5.684e-14 | 1.000e-7 |
| 最大核算恒等式残差 | 1.455e-10 | 1.000e-7 |
下表给出各项以元计的最大绝对核算残差，沿用原有 1e-7 容差。股份数量在注明精度下通过独立整数与交易单位检查；微小浮点残差继续保留，没有通过取整抹去。
### 显式规则与保留的连续份额默认模式
sell_round_lot=100 需要显式启用，与买入端 round_lot 设置相互独立。部分卖出按所设交易单位处理，完整清仓可卖出整数零股。sell_round_lot=None 继续使用连续份额默认模式。默认行为的兼容性依据是通用引擎回归测试，不能从本次重放推断。
该规则接受原始价格或未声明价格口径的输入，拒绝明确声明为复权价格的输入；容量／权重账本路径也拒绝此规则。股份的小数偏差超过 min(lot_tolerance, 1e-8) 时核验即失败，保留微小残差不会扩大容量预算。这项模拟规则不构成对所有交易所及板块规则的认证。
### 哪些判断已有变化，哪些仍需证据
先前的卖出数量问题已不再阻塞本次经过独立核验的区间。完整区间核算、历史信息可得性、持有人分配与税费仍未认证，原始历史账户仍未找回，也没有新增前瞻市场观察。七份公告、六项未知库存及登记册结论，继续作为注明日期的 1.0.7 版快照保留。
下一步须在明确的股份规则下，结合完整事件与结算证据核对全部历史。容量判断还需要校准后的执行成本与市场冲击，这次有限区间的核验尚未补齐这些材料。
[查看保留的 1.0.7 版拒绝记录与来源复查](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/microcap/#microcap-chain)
### 已审查汇总的来源记录
[下载已审查的卖出规则与账户汇总](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/data/microcap_raw_sell_review.json)
- account_manifest: `788ff3d34422051440538621cd71f7f94bb56784b1f491aa5f87d1d9ad8eedf7`
- independent_review: `29353c48b340f2cd4e5404ab7f20ebd486a92da52df5ec7d1e2d7873bf0f3836`
- prior_failed_receipt: `09f17741b3d48e5eaecd132511a3b7303900befaa9c4a795b2dbbb58228de01a`
## 1.0.7 版快照：公告与未通过核验的账户重放
本节完整保留 2026-10-18 的复查：七个涉持仓事件的公告、六个登记日库存未知事件、未通过核验的组合重放，以及人工登记册核验，均属于当时的证据状态。后续卖出数量核验另列。这些记录不是新增前瞻观察。
[查看后续卖出数量与账户重放核验](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/microcap/#microcap-raw-sell)
在该次复查中，与保留模拟持仓相交的七个事件均已核对原始公告。公告明确了经济条款，但尚未认证持有人整数股份、税费或完整区间的策略容量。原解析器仍报告 83／82 个阻塞，真实股份策略仍未就绪。
### 七个涉持仓事件的公告核对
六份公告明确了零碎股分配办法；一项新增股份在除权日之后上市。除权日、股份登记到账日与可交易日须分别核对，上市安排不能证明账户何时到账。在一个案例中，股本变化后，最终实施比例与原提案不同，核对应以最终实施条款为准。
| 核验项目 | 数量或取值 |
| --- | --- |
| 已核对涉持仓事件 | 7 |
| 原始公告 | 7 |
| 明确零碎股分配办法 | 6 |
| 新增股份晚于除权日上市 | 1 |
| 现金金额未公告（null） | 3 |
三项仅转增股份的方案未公告数值现金分配，现金字段继续保留 null，不能填作零。公告核对不能补出每位持有人的整数权益或税务处理，也没有重算原事件解析器。
### 启动前的条件性未持仓判断；事件登记日库存仍未知
对历史 120 交易日换手窗口、最低 90 个有效观测的方案，原始引擎文件支持开头有 63 个纯现金交易日。因此，仅对这一方案，可以推导六项启动前的条件性未持仓判断。这没有找回事件登记日的真实股份或成交库存，保留库存表中的六项未知分类不变。
| 核验项目 | 数量或取值 |
| --- | --- |
| 事件登记日库存未知，保持不变 | 6 |
| 仅 90 观测方案的条件性未持仓 | 6 |
| 原始文件支持的开头纯现金交易日 | 63 |
| 45 观测方案前次目标持仓为正 | 1 |
45 观测方案有一项前次目标持仓为正的事件，其成交仍未找回。不能把 90 观测方案的未持仓推断移用于 45 观测方案。来源匹配缩小了查找范围，但没有认证原始完整运行。
### 从现金开始重放冻结目标：暂不接受净值
从现金开始的组合重放在 21 个交易日内跟踪两次冻结的历史目标，每次 40 只，合计 46 只不同股票。查询扫描涉及 2,230 行来源记录，纳入一项事件，并排除一项入场前事件。这是新构造的区间诊断，并未找回历史策略账户。
| 核验项目 | 数量或取值 |
| --- | --- |
| 冻结目标形成次数 | 2 |
| 每次形成的目标股票数 | 40 |
| 不同目标股票总数 | 46 |
| 交易日数 | 21 |
| 扫描来源行数 | 2230 |
| 纳入事件 | 1 |
| 排除的入场前事件 | 1 |
| 账户净值验收 | 暂不接受 |
该次运行使用的通用执行引擎约定只对买入数量取交易单位，连续份额模式的部分卖出数量并不满足真实股份库存规则。独立的整数／交易单位检查拒绝了该候选，因此核验停在失败状态，暂不接受任何净值。这个执行约定缺口仍使整个账户无法认证，目标与来源覆盖齐全也不能解除它。
### 当时的人工核验与登记册状态
下方 UTC 时间记录当时的人工检查。登记册仍为两条，已公布末项哈希未变；输入仍有七类待补材料，纳入数量和新完成区间均为零，也未安装定时任务。
| 核验项目 | 数量或取值 |
| --- | --- |
| 本次人工核验时间 UTC | 2026-10-18T15:17:12.882339+00:00 |
| 既有登记条数 | 2 |
| 待补输入类别 | 7 |
| 已纳入区间 | 0 |
| 新完成区间 | 0 |
当前稳定生产版本尚无登记命令。后续运行需要经过验证的稳定发布版，临时开发工作树不能作为运行发布版。收据缺少形成期说明或信号证据，表示这些材料未向本次核验提供，不能据此判断底层历史数据不存在。
### 纳入前所需的形成期材料
须提供六类输入的形成期证据：价格与复权、换手与成交额、市值与估值、基准、行业归属、股票池状态，并补齐信号证据及其可得时间、来源与代码绑定。
SHA-256: `67ea16a685f1a483ffd39353f78cc45ed9e3e33cbffdb9df70df26941f22174c`
### 汇总来源与核验边界
[下载已审查的账户链汇总](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/data/microcap_chain_review.json)
- primary: `32b02f89e2c6b6702fe10a24f8f07e34cfabdbea9fb0d0bd2462aed556bccb54`
- trace: `2f26d52e4d622387c616b9c84b2aac67a1873e3a6f164f0cf8a55f627daf5460`
- prospective: `03f3f87520a33e5a5d8368879d397adfedebf1b71d7be9d483241293b4abdc49`
- slice: `09f17741b3d48e5eaecd132511a3b7303900befaa9c4a795b2dbbb58228de01a`
## 1.0.6 版快照：持仓影响与机制核验
本节保留 1.0.6 版的证据状态。上方账户链核验更新了原始公告覆盖；保留库存分类与原解析器阻塞数不变。
在同一组 94 个已知日期阻塞事件中，7 个与至少一种保留的 90 观测方案模拟持仓相交；另有 6 个的登记日不在保留成交账本区间内，仍属未知。另有一行除权日未知，单独保留。这些计数用于安排补证优先级，没有解除事件阻塞。
### 目标持仓、成交库存与未知覆盖
| 方案／观察 | 明确持仓 | 可能持仓 | 未持仓 | 未知 |
| --- | --- | --- | --- | --- |
| 45 观测 · 前次目标持仓 | 6 | 0 | 88 | 0 |
| 90 观测 · 前次目标持仓 | 6 | 0 | 88 | 0 |
| 90 观测 · 理想成交 | 7 | 0 | 81 | 6 |
| 90 观测 · 容量约束，不加涨跌停限制 | 6 | 0 | 82 | 6 |
| 90 观测 · 容量与涨跌停约束 | 6 | 0 | 82 | 6 |
| 90 观测 · 滞后量与当日量约束 | 7 | 0 | 81 | 6 |
45／90 指历史 120 个交易日换手窗口所需的最低有效观测数，与未来 60 日研究不同。每行各自划分全部 94 个已知日期事件，不是两套方案各自的 83／82 个阻塞数。目标持仓取登记日前的形成记录，库存取登记日收盘后的成交余额。45 观测方案没有保留成交账本，其库存仍未知；四种 90 观测账本覆盖 2015-06-01 至 2026-07-31。复权合成份额不能直接确定真实股份或持有人权益。
### 单个事件的条件冲击，尚无全局损失边界
已观察到的涉事持仓，在理想账本中约占当日模拟净值的 1.52%—2.62%，在滞后量与当日量约束账本中约占 2.11%—2.63%。假设只把其中一笔持仓的标记市值下调 10%，其余保持不变，下表给出净值的机械变化。10% 是明确的情景假设，不是估计出的事件损失。
| 账户 | 持仓标记市值，百万元 | 持仓／当日净值 % | 假设下调 10%：净值减少 % |
| --- | --- | --- | --- |
| 90 观测 · 理想成交 | 0.97–3.20 | 1.52–2.62 | 0.15–0.26 |
| 90 观测 · 滞后量与当日量约束 | 1.31–3.19 | 2.11–2.63 | 0.21–0.26 |
这些观察来自不同事件日期，不能相加。它们不是经验置信区间，也不是全部缺失事件的最坏损失上界。真实股份库存、事件条款、结算与税费尚未齐全，因此还不能确定完整区间账户净值的修正范围。
### 由真实来源支持的原始价格账户核对
四个构造账户使用真实原始价格区间，假设初始现金 10 万元、90% 买入目标、100 股交易单位、T+1 和统一 10bp 费用，覆盖转增股份、税前现金分配、暴露清单优先事件及受约束退出。核对依据是来源条款和报价，独立计算登记日库存、权益、结算、计价与费用；整套输出一同偏离条款、价格或费用时，回归测试也会拒绝。
| 构造账户 | 交易日 | 成交笔数 | 最大核算差异，元 |
| --- | --- | --- | --- |
| 转增股份对照 | 4 | 1 | 1.82e-12 |
| 税前现金分配对照 | 4 | 1 | 7.28e-12 |
| 暴露清单优先案例 | 4 | 1 | 1.46e-11 |
| 条件约束下的受阻退出 | 3 | 1 | 5.46e-12 |
这些是机制验证账户，不是所选策略或券商账户。本轮另核实了一个涉持仓事件的公告经济条款，原解析器阻塞仍为 83／82，策略账户权益尚未认证。一项供应商停牌标记与公告复牌安排冲突，对应退出只作为保守约束情景，不据此认定当日绝对无法成交。本轮真实案例没有覆盖跨日延迟结算，延迟权益由合成测试检验。
### 保留先前失败状态的连续登记
本地登记册已按顺序导入原有两份待定记录：先有八类问题，后有七类。原收据时间与后来的导入时间分开保留。后续人工复查自动取已登记的前一份记录，并绑定输入、代码、依赖锁和已有信号证据。两次导入不是新的市场观察，纳入和完成数量仍为零，也没有安装定时任务。
| 顺序 | 原收据截至时间 UTC | 导入时间 UTC | 待补类别 |
| --- | --- | --- | --- |
| 1 | 2026-10-17T23:39:31+00:00 | 2026-10-18T03:16:10.556284+00:00 | 8 |
| 2 | 2026-10-17T23:48:39.452223+00:00 | 2026-10-18T03:16:10.604703+00:00 | 7 |
下方公布的末项哈希锚定这两条记录。继续登记前，应与已审查版本对照。本地哈希和见证文件不能单独防止整个目录被替换，后续尚未锚定的记录需要新的独立锚点。完整性检查不证明历史信息可得性，也不验证信号排名。
SHA-256: `67ea16a685f1a483ffd39353f78cc45ed9e3e33cbffdb9df70df26941f22174c`
### ST 资格与历史可比性
这些研究没有共用一套已验证的历史 ST 剔除规则，目前也没有同样本含 ST／不含 ST 的收益对照。当前执行诊断使用重建历史，revision_safe=false；现有资格门禁不能追溯认证早期收益。
[查看 ST 口径与可比性审计](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/experiments/microcap-st-comparability-audit-20261018/?lang=zh-CN)
### 已审查汇总的来源记录
[下载已审查的持仓交集与账户汇总](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/data/microcap_impact_review.json)
- exposure: `a7565209ec866c24e9de738b14fee17a5a9aff6044769138ee7b6b2ab9927406`
- account: `20d1be54e77163331bb4e65c001ddb5afe89c4cf9065a1b4733a58106ebc1680`
- register: `8b19a192c43802406857034ae2210f528d8ce0cae2a12f520ab3300e31fa8d23`
- account_reproduction: `f5bdc873fcaf5c5bf39d69e21af0b079c40201a54eed2e63728f29967e82267a`
- register_guard_manifest: `fbec5de1dd9d65347160393c3b8eeda20075071487ebae4559c6b0b69619934a`
## 1.0.5 版快照：事件与前瞻输入复查
本节完整保留 1.0.5 版的证据状态，包括当时已完成经济含义复查的三个事件及尚未复查的 91 个事件。后续公告复查覆盖了七个涉持仓事件，当前卖出规则与账户重放核验另列；两次核验均没有重算全局解析器总数。核算范围与剩余就绪边界请见当前核验。
[查看当前卖出规则与账户重放核验](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/microcap/#microcap-raw-sell)
### 事件证据有进展，账户仍未就绪
两套方案合计有 94 个不同的已知日期阻塞事件，另有 1 行除权日未知。在本快照记录时，原始来源复查已对 3 个事件给出经济含义裁定，另有 91 个当时尚未完成复查。原解析器未重算，两套方案的阻塞数仍为 83／82，真实股份账户仍未就绪。
### 四份真实公告、假设持仓与核算结果
各例均假设原股东持有 1,000 股非限售股，期初现金为零，没有交易。P 是未观察到的符号股价，P=1 只用于单位计价。表中固定这个单位价格，未计市场重新定价与税费，因此单位净值的变化不能当作投资盈利或收益率。派息、上市日期按发行人安排记录，不能据此确认账户实际到账或股份可卖。
| 案例／原始公告 | 登记／除权／结算日期 | 每股权益与适用范围 | 股份、现金与应收变化 | P=1 的单位净值 |
| --- | --- | --- | --- | --- |
| [普通送转股份](https://epaper.stcn.com/pic/202406/26/8f7dd3652e682ceb00f5b19695fd561d.pdf) | 登记 2024-07-01; 除权 2024-07-02; 上市 2024-07-02 | 每原股新增 0.4 股，现金 0 | 股份 1,000 → 1,400; 现金 0 → 0; 期末应收现金／股数 0 / 0 | 1,000 → 1,400 |
| [原股东无获配](https://static.cninfo.com.cn/finalpage/2025-12-30/1224906744.PDF) | 登记 2025-12-29; 除权 2025-12-30; 原股东无新增结算 | 原股东新增股份与现金均为 0 | 股份 1,000 → 1,000; 现金 0 → 0; 期末应收现金／股数 0 / 0 | 1,000 → 1,000 |
| [税前现金分配](https://disc.static.szse.cn/disc/disk03/finalpage/2025-01-17/9d039b93-fbaf-4777-b017-05a28821c285.PDF) | 登记 2025-01-23; 除权 2025-01-24; 派息 2025-01-24 | 税前 1.23 元；参考价扣减 1.2255331 元不可作权益 | 股份 1,000 → 1,000; 现金 0 → 1,230; 期末应收现金／股数 0 / 0；同日核算阶段为应收现金 1,230 → 0 | 1,000 → 2,230 |
| [按持有人类别分配现金](https://big5.sse.com.cn/site/cht/www.sse.com.cn/disclosure/listedinfo/announcement/c/new/2024-07-18/600989_20240718_2K7K.pdf) | 登记 2024-07-23; 除权 2024-07-24; 派息 2024-07-24 | 小股东 0.3158 元；指定大股东 0.2650 元；参考价扣减 0.28 元不可作持有人权益 | 股份 1,000 → 1,000；税前现金 0 → 315.8 或 265；期末应收 0；须先定持有人类别 | 1,000 → 1,315.8 / 1,265 |
| 互斥优先组 | 事件数 |
| --- | --- |
| 公告或期间冲突 | 10 |
| 经济条款冲突 | 6 |
| 缺少金额，需查原始公告 | 77 |
| 结算或日期冲突 | 1 |
三项复查回顾性地明确了经济含义，但没有解除原有事件解析器的阻塞。其中一个现金案例的期间元数据仍未解决，另一个还需确认持有人类别。原始公告核验还不完整，缺失或冲突的金额不能补零；也不能拿全局最新一行替代逐事件、按持有人资格的裁定。
| 真实事件示例 | 核算教训与边界 |
| --- | --- |
| 普通送转股份 | 区分权益与可卖库存。此例除权与上市同日，没有观察到跨日未上市期；延后交割的单元测试另验模型库存限制；实际可卖股数仍未知。 |
| 现金分配 | 把应收与已结算现金分开。此例除权与派息同日，核算先后阶段不能解释为观察到了日内到账过程。 |
| 重整中原股东无获配 | 公司总股数增加不能直接计入原持有人权益；原始公告未向原股东分配时，此类持有人的新增权益为零。 |
| 持有人类别不同的差异化现金分配 | 按持有人类别确定税前权益；发行人平均值、除权参考价参数与全局最新记录，都不能替代适用的持有人分配率。 |
案例使用假设的税前持股权益与单位计价，没有交易，只检验核算机制；实际可执行的可卖股数仍未知。它们没有重建策略持仓、实际到账或组合净值；形成时点的信息可得性还须另行核验。
#### 案例使用的独立公开公告
这些发行人公告独立说明核算条款；列出链接不代表披露任一冻结目标方案的成分。公告原文为中文。
- [普通送转股份](https://epaper.stcn.com/pic/202406/26/8f7dd3652e682ceb00f5b19695fd561d.pdf) · SHA-256 `47eb6c36a2a4b460df07f2b032104c399b1bbc3d57d002ba2d61d1b0c2a39507`
- [原股东无获配](https://static.cninfo.com.cn/finalpage/2025-12-30/1224906744.PDF) · SHA-256 `102db0e2d61978c54af65ea9fb3d7689a21048d4d77823d692a9fcd47ec9df86`
- [税前现金分配](https://disc.static.szse.cn/disc/disk03/finalpage/2025-01-17/9d039b93-fbaf-4777-b017-05a28821c285.PDF) · SHA-256 `78549e6908050e9fde1e5f9a07220032b64ad617dc222157413eeda6838a2301`
- [按持有人类别分配现金](https://big5.sse.com.cn/site/cht/www.sse.com.cn/disclosure/listedinfo/announcement/c/new/2024-07-18/600989_20240718_2K7K.pdf) · SHA-256 `d47db5c0b7d2c9bfc37dbc71cfdd2e34ed299948baaad08e7fadedb6fa2dde86`
### 前瞻输入仍待准备
10 月 30 日候选尚未纳入前瞻样本。更新后的就绪检查记录了七类待补材料，新样本已完成月份仍为零。官方公布的交易日安排已交叉核对，六类来源和信号仍要等未来形成时点的输入。这些是截止时点前的准备缺口，不是收益观察失败。
| 待补材料 | 当前状态 |
| --- | --- |
| 基准 | 尚无未来形成时点收据 |
| 市值与估值 | 尚无未来形成时点收据 |
| 行业归属 | 尚无未来形成时点收据 |
| 价格与复权 | 尚无未来形成时点收据 |
| 冻结信号 | 尚无未来形成时点收据 |
| 换手与成交额 | 尚无未来形成时点收据 |
| 股票池与资格 | 尚无未来形成时点收据 |
2026-10-17 23:39:31 UTC 的首份收据保留了八类待补材料；23:48:39 UTC 的后续收据仅关闭官方日历核验这一项，余下七类，首份收据继续留存。旧版清单和八月归档的哈希仍与冻结记录一致。文件一致和声明时间不能证明信息在历史上何时可得。即使材料结构齐全，纳入样本前仍要独立核验来源和信号内容。
#### 官方交易日安排交叉核对
保留的两份上交所公告支持十月、十一月的公开交易日安排。61 个自然日中，十月 17 个、十一月 21 个交易日与供应商日历一致，差异为零。按当前安排，形成日为 10 月 30 日，入场日为 11 月 2 日，持有期终点为 11 月 30 日。实际冻结前还须复查修订和临时休市；这些是计划日期，不是已观察到的未来交易日，也不代表信号已纳入样本。
- [2026 年全年休市安排](https://www.sse.com.cn/disclosure/announcement/general/c/c_20251222_10802507.shtml) · SHA-256 `c531e4ed2328b40ef4ce0abf961a044aeff802e60eb2e2f24ec2e9d8b2e48674`
- [国庆节休市安排](https://big5.sse.com.cn/site/cht/www.sse.com.cn/disclosure/announcement/general/c/c_20260915_10832273.shtml) · SHA-256 `ec3b2fa822161cd8852ed5255b002f40506ebd348f77a4b0c672dcd637387dec`
### 容量检验恢复前还缺什么？
重跑资金与成本盈亏平衡检验前，须先完成原始事件裁定，核对持仓权益与结算，并用原始价格对齐计价。校准市场冲击还需要实际价差、盘口深度和成交记录。本次复查没有重跑资金网格，也没有新增容量估计；全区间真实股份账户仍未就绪，120 日历史原始运行仍未找回。
这里只公开已审查的汇总与案例核算方法。来源明细、证券代码、持仓及私有复现路径不进入网站。
[下载已审查的后续汇总](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/data/microcap_next_evidence_review.json)
- readiness_summary: `63dbdfc8cbd22c51c8041540ca7ac4a44570d1228a4fc15b51db4b98c46f81e0`
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- case_ledgers: `15f0cba30b9ca217afa2d210b3f10e1df04de4f4cafd1101149d8ca0ed0058ad`
- primary_evidence: `e2edaa2dcf02feb49839dcd1f9df2bea7eebc2de1b862cd8b1d2c6097673c62a`
- initial_readiness: `4ce7b1c77e6f4be9c5c4d0f4eac12ed1d98f42f3ebdae5c228291d53b53e0c5b`
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## 新增证据与后续复查
四项后续工作现已连起来：冻结未来观察规则、按固定方法选择失败案例、在共同样本上比较规模与流动性，以及明确结论复查条件。回顾性诊断仍属于已查看证据；新的前瞻样本尚无已完成结果。
### 前瞻登记：先冻结规则，再等待结果
新登记把未来样本与保留的七月／八月登记分开。首个候选是十月最后一个官方交易日，预计为 10 月 30 日；必须在次日入场前核实完整日历并存下当时可得的输入。入场后才补做的信号永久不能计入这组样本。未安装定时任务或交易任务。
固定主要指标为加入贝塔／估值控制后的低换手毛收益差，对照为同一共同样本上的原始低换手收益差。沿用 60 日窗口、至少 45 个观测和十组排序。前 24 个合格且完成的新月份形成一次主要 HAC 滞后 3 阶评价；此前和之后的月度读数保持描述性。毛收益差不证明可融券、成本或容量。
形成日收盘后检查输入，下一官方交易日上海时间 08:30 再检查一次，须早于开盘。完整月份在月底后的第五个官方交易日 18:00 复核；来源不全时第十个交易日再检查。缺档案、日期或价格保持待定或错过冻结状态，不能补成零收益。
新样本已完成合格月份：0。旧收据已完成／待定：1／1，来源截至 2026-09-15。
### 失败案例：回撤数字背后的等待
案例按固定方法选择：各保留情景中首次最深谷底、此前最后一次前高、首次恢复前高的日期、最差自然年，以及保护情景开始投资后现金和待处理订单最多的日期。这样可以避免看过结果后只挑好讲的故事。
八种情景均为复权合成份额、1 亿元和假设 10bp 成本，共 2,778 个交易日；最深谷底都出现在 2015 年六月前高后的 2018 年十月。持续时间按实际交易间隔计算，不是自然日。图中每十个交易日抽样，并保留精确前高、谷底、恢复和终点。如果样本内未恢复，应标为截至期末仍未恢复；这八个最深回撤案例均在样本内恢复。
| 情景 | 最大回撤 % | 前高 | 谷底 | 恢复 | 前高至恢复交易间隔 | 最差年份收益 % |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 理想单日份额／现金 | -58.56 | 2015-06-12 | 2018-10-18 | 2020-08-03 | 1252 | 2018: -27.92% |
| 可交易日重试，不设容量上限 | -58.38 | 2015-06-12 | 2018-10-18 | 2020-07-13 | 1237 | 2018: -27.92% |
| 当日实际成交额 5% 上限 | -57.90 | 2015-06-12 | 2018-10-18 | 2020-07-13 | 1237 | 2018: -27.40% |
| 当日上限＋100 单位整手 | -57.89 | 2015-06-12 | 2018-10-18 | 2020-07-13 | 1237 | 2018: -27.40% |
| 当日上限＋整手＋T+1 | -57.89 | 2015-06-12 | 2018-10-18 | 2020-07-13 | 1237 | 2018: -27.40% |
| 当日上限＋整手＋T+1＋涨跌停 | -58.75 | 2015-06-12 | 2018-10-18 | 2020-07-13 | 1237 | 2018: -27.40% |
| 前 20 日预算＋整手＋T+1＋涨跌停 | -58.91 | 2015-06-12 | 2018-10-18 | 2020-08-03 | 1252 | 2018: -27.50% |
| 前 20 日预算＋当日保护＋整手＋T+1＋涨跌停 | -58.73 | 2015-06-12 | 2018-10-18 | 2020-08-03 | 1252 | 2018: -27.34% |
保护情景在 2024-03-01 的现金占比达到 18.74%，在 2022-01-04 的收盘待处理订单达到 53 笔，这是两个不同日期。最长零成交买单发生在 2015 年 7 月 1—3 日，三次尝试后到期，约 200 万元未成交。按起止日期统计的活跃订单与订单全生命周期零成交日数是不同数量，不能据此认定某笔交易失败的原因。
### 在可比样本上拆解规模、换手与流动性
这些是回顾性条件关联，不是因果效应或可执行组合。各项对照保留自己的日期、股票池和缺失数量；原始市值与成交活跃度、非流动性分开定义。形成时的排名只使用当时特征；未来价格缺失不能改变排名。条件与无条件对照使用注明的共同样本，并按月配对。
在保留的合格股票池中，共同样本小减大市值收益差约为月度 1.47 个百分点；在非流动性组内降至 0.43，在成交活跃度组内为 0.35，两项条件区间均包含零。规模组内的低减高换手收益差为 1.25 个百分点［0.62，1.88］。这是回顾性对照，不能证明流动性导致规模收益差，也不能证明低换手独立可投资。
共同样本分析覆盖 2015-03-31—2026-06-30 的 136 个形成日，最终收益终点为 2026-07-31。普通规模对照多一个启动形成日，不能把它与条件均值直接当作配对估计；应看明确标识的共同样本配对差。展示的 24 项估计属于探索性结果，区间不是同时控制全部检验误差的确认性检验。
下表为第一组减第五组的平均月度毛收益差，单位为百分点，区间为 HAC 滞后 3 阶的 95% 区间。条件对照只有在五个控制组收益差都可用时才取平均。这是固定设定，不是挑选最优参数。
| 股票池 | 输入行 | 特征共同样本行 | 收益可得行 | 未来收益缺失 | 条件单元格／预期 |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 去混杂 | 560,755 | 544,396 | 539,463 | 4,933 | 10200 / 10200 |
| 合格 | 523,570 | 518,164 | 513,836 | 4,328 | 10200 / 10200 |
| 股票池／对照 | 方式 | 均值 百分点 | 95% 区间 百分点 | 月份 |
| --- | --- | --- | --- | --- |
| 去混杂 · 成交活跃度组内的规模 | 条件对照 | 0.40 | -0.44 … 1.24 | 136 |
| 去混杂 · 成交活跃度组内的规模 | 条件减无条件 | -1.17 | -1.69 … -0.65 | 136 |
| 去混杂 · 成交活跃度组内的规模 | 共同样本 | 1.57 | 0.51 … 2.63 | 136 |
| 去混杂 · 成交活跃度组内的规模 | 普通样本 | 2.28 | 0.95 … 3.61 | 137 |
| 去混杂 · 非流动性组内的规模 | 条件对照 | 0.47 | -0.29 … 1.23 | 136 |
| 去混杂 · 非流动性组内的规模 | 条件减无条件 | -1.10 | -1.63 … -0.56 | 136 |
| 去混杂 · 非流动性组内的规模 | 共同样本 | 1.57 | 0.51 … 2.63 | 136 |
| 去混杂 · 非流动性组内的规模 | 普通样本 | 2.28 | 0.95 … 3.61 | 137 |
| 去混杂 · 规模组内的换手 | 条件对照 | 1.23 | 0.59 … 1.88 | 136 |
| 去混杂 · 规模组内的换手 | 条件减无条件 | 0.27 | -0.03 … 0.58 | 136 |
| 去混杂 · 规模组内的换手 | 共同样本 | 0.96 | 0.16 … 1.75 | 136 |
| 去混杂 · 规模组内的换手 | 普通样本 | 0.96 | 0.16 … 1.75 | 136 |
| 合格 · 成交活跃度组内的规模 | 条件对照 | 0.35 | -0.50 … 1.20 | 136 |
| 合格 · 成交活跃度组内的规模 | 条件减无条件 | -1.12 | -1.63 … -0.60 | 136 |
| 合格 · 成交活跃度组内的规模 | 共同样本 | 1.47 | 0.42 … 2.51 | 136 |
| 合格 · 成交活跃度组内的规模 | 普通样本 | 1.53 | 0.46 … 2.59 | 137 |
| 合格 · 非流动性组内的规模 | 条件对照 | 0.43 | -0.34 … 1.19 | 136 |
| 合格 · 非流动性组内的规模 | 条件减无条件 | -1.04 | -1.56 … -0.51 | 136 |
| 合格 · 非流动性组内的规模 | 共同样本 | 1.47 | 0.42 … 2.51 | 136 |
| 合格 · 非流动性组内的规模 | 普通样本 | 1.53 | 0.46 … 2.59 | 137 |
| 合格 · 规模组内的换手 | 条件对照 | 1.25 | 0.62 … 1.88 | 136 |
| 合格 · 规模组内的换手 | 条件减无条件 | 0.27 | -0.04 … 0.58 | 136 |
| 合格 · 规模组内的换手 | 共同样本 | 0.98 | 0.21 … 1.74 | 136 |
| 合格 · 规模组内的换手 | 普通样本 | 0.98 | 0.21 … 1.74 | 136 |
### 什么证据会改变各项结论？
六个稳定结论编号分别管理历史风险、预测关联、机制检查、查询覆盖和运行身份。下次人工复查为 2026-11-06，并在关键事件出现时复查；该日期不代表届时已有完整前瞻收益。保留此前决定，缺少证据时记为尚无定论。
#### MC-C01 · 历史下行与恢复风险
当前证据: 历史描述
升级条件: 在真实股份／现金账本和不同固定组合定义中复核同一批风险案例。
失效证据: 来源或核算修正改变历史案例；未来平静的月份不会抹去过去的损失。
复查触发: 输入、计价或恢复定义发生变化。
#### MC-C02 · 规模与流动性之外的低换手关联
当前证据: 探索性关联
升级条件: 预先规定的共同样本配对差异在真正新冻结的观察中持续。
失效证据: 充分的未来证据出现反向或不能重复登记关系；一个月不能定论。
复查触发: 每个已完成冻结区间；不因结果好坏临时调参。
#### MC-C03 · 可执行容量
当前证据: 尚未确立
升级条件: 先对齐真实股份、现金、公司行动、结算与计价，再按固定资金和规则校准执行。
失效证据: 权益未解决、不可行成交、净值不平或成本未校准，均阻止就绪判断。
复查触发: 公司行动阻塞、费率或订单规则变化。
#### MC-C04 · 观测门槛引发的截面重打分
当前证据: 受控诊断
升级条件: 复核冻结的同输入干预，不据此推断历史运行身份。
失效证据: 共同原始均值或同支持集评分一致性检查失败。
复查触发: 特征、资格、评分或缓冲实现改变。
#### MC-C05 · 冻结目标的查询证据
当前证据: 供应商查询证据
升级条件: 独立公告与权益核对是完成请求之外的另一层要求。
失效证据: 请求截断或失败、哈希不符、出现未覆盖的新目标股票时重新打开缺口。
复查触发: 股票池、来源版本或供应商修正变化。
#### MC-C06 · 120 日原始运行身份
当前证据: 运行未找回
升级条件: 找到原始调用以及与公开行一致、彼此绑定的代码、输入、目标和逐日结果。
失效证据: 调参后相似的汇总不够；目标或逐日结果矛盾时排除候选。
复查触发: 出现明确的新归档、原始调用或运行收据。
这里只公开经过审查的汇总结果。持仓、证券代码、来源原始数据和私有复现路径不进入网站。固定版 Markdown 保留本次审阅文字；未来观察必须另有新收据。
[下载已审查的汇总证据](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/data/microcap_evidence_agenda.json)
- failure: `2aac851e237fdadfec1b5877bc24b0e14cd336295a3e3e11a9c6a12643bcacc5`
- protocol: `5836ac0afc92cfc4421ba477edc40b585c3b18f290594383afa91331b1876542`
- claims: `83d3f732a8ec4d4654a55a36373560ce93bb457d2b36a3cdb84c0e40f24780ce`
## 后续核查解决了什么 · 2026-10-17
共同股票的截面评分变化解释了为什么观测门槛不同会持续产生持仓差异。合成样例中的现金与份额核算已对齐，但这不能验证真实股数执行。原始 120 日窗口运行仍未找回。
执行对照固定使用重建的最低 90 个观测目标路径：2015-03-02—2026-07-31，2,778 个交易日，初始资金 1 亿元，假设按成交金额收取 10bp 成本。这些是当前输入下的新诊断，不是找回的历史业绩。份额／现金情景与此前 4.22% 的连续权重重放属于不同核算口径，不能替换该结果。
在受控合成样例中，持有权重与份额／现金核算的最大单日收益差为 1.28 × 10⁻¹⁵。这通过了该样例的核算一致性检查，但不能证明历史输入相同，也不能解释不同历史收益引擎之间的所有差异。
### 固定目标路径的八种执行情景
理想单日份额／现金重放的净年化为 5.18%；前 20 日预算叠加当日成交额保护的情景为 5.41%。这些收益不是可部署策略排名。约束改变成交时点、现金与持仓后，历史收益也可能上升，不能据此解释为因果溢价。
所有份额情景都按总回报调整收盘价计价，使用复权合成份额，尚无经过验证的公司行动股数账本。这里的 100 单位整手是复权合成单位，不等于已核实的交易所原始股数整手。现金分红、股数变动与真实交易单位仍待对齐。这些结果不能证明可投资性或认证容量。
重试情景最多允许买入 3 日、卖出 5 日。当日上限使用实际成交额的 5%，因此是事后可行性边界，不是下单时已知的信息。前 20 日预算使用严格滞后均值，要求 20 个观测齐全；未知流动性不补成已知。叠加的当日保护同样限制为实际成交额的 5%。T+1 在这条固定月频路径上没有新增收益差异，不能说明它普遍无关。
新运行的当日上限＋整手情景净年化为 5.5891%，此前情景为 5.6545%。新执行对照采用引擎原生的全日停牌拦截。此前在停牌相关日期标记出的 12 笔成交属于规则对照诊断，不能据此证明交易违法。停牌解释改变了情景，比较时必须保留这一差别。
| 情景 | 净年化 % | 最大回撤 % | 夏普 | 成交 % | 平均现金 % | 超过当日成交额 5% 的笔数 |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 理想单日份额／现金 | 5.18 | -58.56 | 0.328 | 未报告 | 未报告 | 未报告 |
| 可交易日重试，不设容量上限 | 5.23 | -58.38 | 0.330 | 62.50 | 0.01 | 543 |
| 当日实际成交额 5% 上限 | 5.59 | -57.90 | 0.341 | 74.32 | 0.39 | 0 |
| 当日上限＋100 单位整手 | 5.59 | -57.89 | 0.341 | 74.21 | 0.41 | 0 |
| 当日上限＋整手＋T+1 | 5.59 | -57.89 | 0.341 | 74.21 | 0.41 | 0 |
| 当日上限＋整手＋T+1＋涨跌停 | 5.49 | -58.75 | 0.337 | 74.48 | 0.42 | 0 |
| 前 20 日预算＋整手＋T+1＋涨跌停 | 5.36 | -58.91 | 0.331 | 84.22 | 0.94 | 688 |
| 前 20 日预算＋当日保护＋整手＋T+1＋涨跌停 | 5.41 | -58.73 | 0.333 | 84.36 | 1.36 | 0 |
年化收益与回撤以百分比表示；成交比例和平均现金将原报告比率转为百分比。成交比例是引擎的订单请求诊断，不代表目标股票的持有比例。末列统计超过当日实际成交额 5% 的成交笔数，不代表其他规则的失败次数。2026-07-31 形成的目标在本样本内没有下一交易日可供执行。理想情景未报告的字段保持缺失。市场冲击与真实交易成本尚未校准。
### 45 与 90 个观测门槛为什么持续产生不同持仓
在 2015-02-27—2026-07-31 的 138 个形成日中，完整门槛规则无论是否使用缓冲，均有 132 日目标不同。将两组限制为共同有效股票、保留各自原评分后，仍有 130 日不同；两种缓冲设置在 2016 年起的 127 日中均有 122 日不同。仅靠缓冲记忆无法解释这种持续性。
514,750 个共同有效股票月的原始 120 日换手均值完全相同。原截面评分仍不同，因为缩尾与行业去均值所用的有效评分截面改变了。把两组都放在同一组满足 90 个观测的合格股票上重新评分，结果完全相同。原流程先评分、后筛选资格，因此这项受控重算刻意改变了评分股票池。
| 干预对照 | 不同／138 个形成日 | 2016 年起不同／127 日 |
| --- | --- | --- |
| 完整 45 对 90；缓冲 40 | 132 | 122 |
| 完整 45 对 90；缓冲 60 | 132 | 122 |
| 共同股票、原评分；缓冲 40 | 130 | 122 |
| 共同股票、原评分；缓冲 60 | 130 | 122 |
| 完整对共同股票、45 原评分；缓冲 40 | 28 | 19 |
| 完整对共同股票、45 原评分；缓冲 60 | 35 | 25 |
覆盖变化与缓冲效应会和评分变化重叠。保留 45 个观测版本原评分、移除非共同股票后，无缓冲时有 28 日变化，有缓冲时有 35 日变化（2016 年起分别为 19 与 25 日）。这些数量不能相加解释为因果占比。缓冲 40 等于普通前 40 名选择；缓冲 60 则保留仍在前 60 名的旧持仓。启动期空仓形成日保留在分母内。这不构成新的业绩结论或参数优化。
### 公司行动覆盖与历史运行证据仍不完整
下表保留补采前的审阅结果。“缺少全窗口查询证据”指没有保留证据能证明该股票的历史查询请求已完成且覆盖整个审计窗口；仅覆盖部分窗口的请求不计入。这不代表确认没有公司行动。最低 45 个观测目标中，有 125 只股票、985 个股票月缺少这项证据；最低 90 个观测目标中，有 114 只、921 个股票月。每组还各有一行正向股数变化记录缺少上市日期。在这些缺口与股数账本对齐前，真实股数执行仍未就绪。
| 最低观测数 | 入选股票数 | 股票月 | 有全窗口查询证据的股票 | 缺全窗口查询证据的股票 | 缺全窗口查询证据的股票月 | 缺上市日期的正向股数变化行 |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 45 | 619 | 5,480 | 494 | 125 | 985 | 1 |
| 90 | 597 | 5,400 | 483 | 114 | 921 | 1 |
### 完整区间查询缺口已关闭，事件阻塞仍保留
新一轮定向补采完成全部 131 个股票历史请求，新增 4,637 行供应商记录，没有失败请求。重查冻结目标后，最低 45 个观测方案的 619 只／5,480 个股票月，以及最低 90 个观测方案的 597 只／5,400 个股票月，均有完整区间请求证据。两组查询证据缺口现均为零。上表保留补采前的状态，不代表当前覆盖结论。
| 最低观测数 | 已查询／入选股票 | 缺查询证据股票月 | 字段一致事件 | 阻塞事件组 | 未知除权日行 |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 45 | 619 / 619 | 0 | 5132 | 83 | 0 |
| 90 | 597 / 597 | 0 | 5062 | 82 | 1 |
请求证据不等于独立证明经济事件完整。现有数据归属方的检查器合并等价版本，阻止冲突或缺字段记录；其可用标签只表示字段一致，不代表时点、税费、权益或真实股份执行已验证。配股、合并、退市结算及历史原始运行仍未解决。本轮没有重跑收益模拟。
[下载补采复核汇总](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/data/microcap_action_backfill_review.json)
有范围的历史追查检查了 20 条记录，不是 20 次实验。可达源码历史明确传入 75% 观测门槛（120 日窗口对应 90 个观测），但尚无保留的独立调用、目标路径或逐日序列能认证原公开 7.60% 年化收益。辅助函数默认 45 个观测，不能证明缺失调用采用了该默认值。历史结果仍属于来源报告。
更强结论需要原始价格／原始股数公司行动账本对齐、公司行动覆盖完整、成本与冲击校准，以及绑定代码、输入、目标和逐日输出的原始运行收据。未成功的历史找回与当前版本诊断应分别保留。
### 已审查的公开投影与来源指纹
本节使用于 2026-10-17 审查的明确公开汇总投影。哈希用于识别已审查证据制品，不能补回缺失的历史运行。未公开持仓、证券代码、私有运行位置或供应商原始行。
[下载已审查的汇总 JSON](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/data/microcap_followup_review.json)
- 执行指标: `5adf320a722eb20f660bab3e35794ae1a5e892a3e6636624034d4d724b2e3928`
- 执行收据: `1be3887c1d02fa5e36a16c95bd02ea47c6700edc2569b3ab9ec6a8b1cfe2f822`
- 门槛对照汇总: `15490bf61c461d7b32b860223fa1fcbde0f7df2b6c757b76d2eb3624900669e5`
- 门槛对照收据: `23c3a0c996398681133fc5d0c1359cd2de552bd0d8a1ba2532b1057d5c667c66`
- 公司行动覆盖: `e6d3a231bff123d88fc5142a512940cc939f335e9b0f32d1771c436346b8be45`
- 核算复核: `81075e7f3acc2087c0929fe6662762eb9e25e99b2b6b0470326679b9d7a214a4`
- 历史追查: `3a33e35b81423e86e1ef951ac702c91cead9521000851789af53a37333dac09d`
## 文档版本与变更
版本 1.0.9，内容修订于 2026 年 10 月 22 日。更新低换手附录，全部较早固定版继续保留。
按先固定选股日分组的已核对修正版，完整控制差值改为 1.20 个百分点，并与中间阶段的 1.18 分开。选股日期和持有期分别标明。八月档案暂作后续观察，持有期前登记证据仍待补齐。交易与窗口复现缺口继续保留，本轮没有新增市场观察或执行运行。
[下载固定版本 1.0.9](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/downloads/archive/microcap-research.v1.0.9.zh-CN.md)
[上一固定版本 1.0.8](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/downloads/archive/microcap-research.v1.0.8.zh-CN.md)
各固定版 Markdown 分别留存；文中链接的在线图表资源不构成完整冻结的网站快照。
## 研究地图
### 最小市值组合赚了多少，又承受了什么？
**历史重建 · 数据审计**
回撤与回本等待是重要发现。部分早期收益和缺价处理仍需审计。
**样本与构造：** N = 50／100／200／400／800；2008–2014 历史补充与 2015 年起清洗样本分别展示。
**待解问题：** 退市、缺失报价和公司行动会改变多少结果？
[查看历史图表](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/microcap/#microcap-history-evidence)
### 收益主要来自规模暴露吗？
**历史因子证据**
风格因子检验有助于描述规模暴露；多空因子与微盘多头组合回答的问题不同。
**样本与构造：** 18 年风格研究；各因子的来源、方向和构造分别列明。
**待解问题：** 在同一账本下剔除最小市值尾部，结果还剩多少？
[查看规模因子证据](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/style-factors-18y/?factor=size)
### 低换手增加了什么？
**条件关联 · 探索性**
历史收益差随控制变量变化；独立溢价和稳定协同均未确立。
**样本与构造：** 最新共同截面样本为 2019-05 至 2026-06，共 86 个月；公开记录中有 1 个已完成前瞻月。
**待解问题：** 避开高换手端是否已经足够？这种关系能否在前瞻样本持续？
[查看控制变量、区间与执行](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/factors/low-turnover/)
### 结果对组合规则有多敏感？
**历史敏感性对照**
固定组合设定下，换手观察窗口会改变收益、回撤与交易换手；这不是新的样本外选型。
**样本与构造：** 形成前 20／60／120 个交易日；月频、40 只目标持仓和 60 只缓冲。
**待解问题：** 冻结规则后，排序能否在前瞻样本与一致份额核算下重复？
[比较三种观察窗口](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/microcap/#microcap-window-evidence)
### 组合能否实际成交？
**模拟诊断 · 成本未校准**
公开执行账本检验参与率、受阻交易和现金；短样本无法证明盈利容量。
**样本与构造：** 独立短样本诊断：5% 参与率、T+1、涨跌停和 5bp 假设成本。
**待解问题：** 成交、现金、公司行动和校准后的冲击能否在同一账本对账？
[阅读执行诊断](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/experiments/microcap-execution-diagnostic-20260928/)
### 不同市场的小盘股同样容易交易吗？
**跨市场探索性比较**
市值分组揭示成交额与覆盖差异；汇总成交活跃度不等于策略容量。
**样本与构造：** 各市场最近可用观测；币种、日期和资格口径存在差异。
**待解问题：** 比较成本前，能否统一币种、交易日历和资格口径？
[比较市场覆盖与流动性](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/liquidity/#market-profiles)
## 组合口径对照
| 对象 | 形成与收益口径 | 用途与限制 |
| --- | --- | --- |
| 供应商参考指数 | 供应商点位与可得成分；分红口径需核对 | 用于参照，不代表可执行账户 |
| 最小 N 重建 | 收盘后排名，次一交易日收盘执行，再下一交易日收盘计价；早期与清洗来源分开 | 在明确缺价规则下描述历史收益与风险 |
| 低换手候选 | 窗口对照为月频、40 只目标、60 只缓冲、10bp 交易费 | 组合敏感性，不等于截面低减高收益差 |
| 小盘加低换手复合组合 | 历史权重筛选模拟的定义与频率矩阵 | 选型前需一致份额账本复核 |
| 公共执行诊断 | 独立持续持仓与现金；5% 参与率、T+1、涨跌停、假设 5bp 成本 | 短样本机制检查，不是完整历史业绩或容量认证 |
## 换手观察窗口会改变结果吗？
原公开快照呈现窗口越长、收益越高和回撤越浅；新记录运行匹配 20／60 日，但 120 日年化为 4.22%，原值为 7.60%，未重现该收益排序。下方保留两版结果。
2015–2026 日频研究；月度形成，40 只目标持仓、60 只缓冲持仓，交易费假设为 10bp。数值直接来自 2026-09-16 公开探索快照的 window_sensitivity，快照覆盖截至 2026-07-31。本图不混用另一项小盘加低换手复合组合的结果。
| 观察窗口（交易日） | 净年化收益 | 最大回撤 | Sharpe | 年化交易换手 |
| --- | --- | --- | --- | --- |
| 20 | 3.52% | -65.01% | 0.264 | 11.59× |
| 60 | 5.33% | -52.39% | 0.331 | 6.79× |
| 120 | 7.60% | -45.61% | 0.411 | 4.47× |
历史样本已经反复查看，缺少独立最终样本外验证和券商成交校准的冲击估计。日频成交额代理和模拟器假设限制了执行解释，不能把柱状图理解成可实现的收益预测。
### 窗口复算核对 · 2026-10-16
20 日与 60 日新运行的四项指标都与公开舍入值一致。120 日窗口按 90 个有效观测重放，净年化为 4.22%，低于公开的 7.60%；同一输入改为至少 45 个观测后为 6.26%。门槛会改变结果，但还不能确认哪种口径符合当年的原始方法，也没有完全解释差距。
两者都是新观察，并非找回的历史原始运行。样本为 2015-01-01—2026-07-31，共 2,778 个收益观测日，使用当前版本输入和保留的月度控制变量。月频、40 只目标、60 只缓冲、上市至少 180 日，假设按成交金额收取 10bp；按连续权重核算，未校准整手、市场冲击或容量。120 日敏感性只把最低观测门槛从 90（窗口的 75%）改为 45。
完成收据记录了代码、锁定依赖及运行前后输入哈希；行数与保留缓存相符，但不能证明历史输入字节相同。ST 历史为重建数据，可能被后续修订。45 个观测版本首笔交易为 2015-04-01，90 个观测版本为 2015-06-01。原始观测门槛、20／120 日历史逐日制品和统一运行收据仍缺。10bp 是本次重放的假设，不能证明历史运行也用了该费率。下方机制拆解发现，预热期后仍有持续的截面重打分差异，移除缓冲后也存在；这仍不能认证原始运行。
90 个观测版本：low-turnover-windows-9d92f18f-b2d9-43d0-924b-237572f635a3；驱动 SHA-256 8316cdd8c9416f2c7cc5e35d43b14337967590c9f539051c37170f47f9568483。45 个观测敏感性运行：low-turnover-windows-c7c46929-0fe5-4285-837b-986169908b1b；变体 SHA-256 39f76f268df461ef838c192618e6821ef5ec5d312e18fccb0787df9f93b29d9f。两次运行均已完成，输入哈希前后一致。
| 窗口（日） | 版本 | 净年化 % | 夏普 | 净回撤 % | 年换手 倍 |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 20 | 原公开快照 | 3.519612 | 0.263731 | -65.009288 | 11.592836 |
| 20 | 新运行 | 3.519612 | 0.263731 | -65.009288 | 11.592836 |
| 60 | 原公开快照 | 5.334535 | 0.330517 | -52.389378 | 6.785942 |
| 60 | 新运行 | 5.334535 | 0.330517 | -52.389378 | 6.785942 |
| 120 | 原公开快照 | 7.601898 | 0.411345 | -45.607451 | 4.474725 |
| 120 | 新运行（最低 90 个观测） | 4.224513 | 0.289023 | -58.259876 | 4.440654 |
| 120 | 同输入敏感性（最低 45 个观测） | 6.255876 | 0.361123 | -58.631610 | 4.633872 |
## 换手定义 × 调仓频率
保留 16 种历史筛选配置，说明已探索的范围。这些是小盘加低换手复合组合的权重筛选模拟结果，与上方三窗口低换手组合不同。
净年化收益，单位为百分数，来自 2026-09-16 探索快照。颜色强度仅表示历史收益高低，不表示更可信。选择调仓频率或参数前，各格均需一致份额账本复核；已查看的 2024–2026 仅作描述。
| 换手定义 | 每周 | 每两周 | 每月 | 每季度 |
| --- | --- | --- | --- | --- |
| 20 日均值 | 8.68% | 17.07% | 7.81% | 7.35% |
| 60 日均值 | 9.56% | 19.00% | 7.73% | 8.33% |
| 60 日中位数 | 9.52% | 18.60% | 7.91% | 9.16% |
| 120 日均值 | 13.20% | 21.18% | 13.88% | 10.53% |
## 剔除最小市值股票后，哪些结果仍然成立？
找回的历史结果 · 2026-10-16 审阅 · 未重跑研究
[下载经审查的聚合 JSON（含全部 288 行年度输入及来源哈希）](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/data/microcap_exclusion_review.json)
对最小市值股票的依赖因候选而异。在缓冲、等权口径下，剔除最小的 30% 后，小盘净年化由 5.24% 降至 −2.17%，低换手由 5.33% 升至 7.76%，复合组合由 11.28% 降至 9.71%。这是组合敏感性，不是因果溢价证据。
权重方式影响明显：市值加权低换手在全部剔除比例下均为负，复合组合在两种权重下仍为正。复合组合在 10% 处的峰值只是已查看网格的结果，不代表已确认的最优参数。
缓冲在全部 24 组候选对照中都降低换手，但仅 8 组净年化提高。少交易并不保证净收益更高；完整表保留全部已审阅对照。
输入范围为 2015-01-01—2026-07-31；138 个月频形成日，覆盖 2015-02-27—2026-07-31。候选对照共用 2,778 个收益观测日。输入起点不等于首个收益日，这些表未保留逐日收益的精确首尾日期。
按形成日总市值排序，剔除合格股票数量的 0%、10%、20% 或 30%，不是剔除相同比例的总市值。当前协议按形成日重建 A 股资格，要求上市满 180 天、成交额为正、非 ST、总市值有限且为正；剔除后重新计算信号。协议规定月频目标为 40 只、缓冲保留范围为前 60 只，两种权重使用相同入选股票；历史运行参数尚未全部认证。
保留清单未记录历史费率；当前协议默认 10bp，不等于已核实的历史费率。两个历史代码版本均未知。净收益属于保留的扣费输出，尚未独立复现。
截至 2023 年的开发阶段有 2,154 个观测日；2024 年至 2026 年 7 月阶段有 624 个，现已查看。阶段收益由保留的年度行复合计算。注册制时期差异仅作描述，不能识别政策效果。
容量表使用独立现金账本引擎，模拟参与率、整手、T+1 与延迟执行，不能视为权重引擎收益的简单折减。容量收益的精确日期与观测数未绑定，模拟结果不等于实盘容量认证。
收益与回撤：%；成本拖累：百分点；夏普：无量纲；换手：年倍数；成交与现金比例：%。四幅图共用线性刻度并包含零点。
缓冲对照 · 48 行
| 候选 | 剔除数量 | 权重 | 缓冲 | 毛年化 % | 净年化 % | 换手 倍/年 | 成本拖累 百分点 | 净夏普 | 净回撤 % |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 小盘 | 0% | 等权 | 无缓冲 | 6.351 | 5.846 | 4.776 | 0.505 | 0.342 | -60.133 |
| 小盘 | 0% | 市值加权 | 无缓冲 | 3.639 | 3.197 | 4.282 | 0.442 | 0.254 | -59.826 |
| 小盘 | 0% | 等权 | 缓冲 | 5.567 | 5.240 | 3.114 | 0.327 | 0.323 | -63.136 |
| 小盘 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 3.082 | 2.787 | 2.867 | 0.295 | 0.239 | -62.041 |
| 低换手 | 0% | 等权 | 无缓冲 | 5.235 | 4.342 | 8.564 | 0.893 | 0.294 | -56.024 |
| 低换手 | 0% | 市值加权 | 无缓冲 | -7.592 | -8.400 | 8.806 | 0.807 | -0.220 | -71.376 |
| 低换手 | 0% | 等权 | 缓冲 | 6.047 | 5.325 | 6.866 | 0.722 | 0.329 | -57.223 |
| 低换手 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | -4.597 | -5.283 | 7.229 | 0.685 | -0.083 | -65.405 |
| 复合组合 | 0% | 等权 | 无缓冲 | 12.570 | 11.506 | 9.536 | 1.064 | 0.512 | -61.885 |
| 复合组合 | 0% | 市值加权 | 无缓冲 | 15.592 | 14.406 | 10.357 | 1.186 | 0.597 | -51.577 |
| 复合组合 | 0% | 等权 | 缓冲 | 12.099 | 11.278 | 7.377 | 0.821 | 0.509 | -61.285 |
| 复合组合 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 14.387 | 13.472 | 8.068 | 0.915 | 0.575 | -51.110 |
| 小盘 | 10% | 等权 | 无缓冲 | 7.475 | 6.732 | 6.969 | 0.743 | 0.374 | -60.166 |
| 小盘 | 10% | 市值加权 | 无缓冲 | 3.436 | 2.883 | 5.382 | 0.553 | 0.241 | -61.384 |
| 小盘 | 10% | 等权 | 缓冲 | 6.793 | 6.288 | 4.760 | 0.505 | 0.360 | -61.897 |
| 小盘 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 2.594 | 2.236 | 3.519 | 0.359 | 0.216 | -63.687 |
| 低换手 | 10% | 等权 | 无缓冲 | 6.599 | 5.690 | 8.613 | 0.909 | 0.345 | -55.719 |
| 低换手 | 10% | 市值加权 | 无缓冲 | -3.419 | -4.284 | 9.029 | 0.865 | -0.047 | -59.980 |
| 低换手 | 10% | 等权 | 缓冲 | 7.420 | 6.694 | 6.817 | 0.726 | 0.383 | -55.000 |
| 低换手 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | -2.258 | -2.960 | 7.240 | 0.703 | 0.007 | -53.841 |
| 复合组合 | 10% | 等权 | 无缓冲 | 19.517 | 18.239 | 10.794 | 1.278 | 0.700 | -54.440 |
| 复合组合 | 10% | 市值加权 | 无缓冲 | 18.397 | 17.131 | 10.792 | 1.266 | 0.670 | -55.060 |
| 复合组合 | 10% | 等权 | 缓冲 | 17.574 | 16.567 | 8.635 | 1.006 | 0.658 | -54.191 |
| 复合组合 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 16.222 | 15.228 | 8.627 | 0.994 | 0.619 | -55.176 |
| 小盘 | 20% | 等权 | 无缓冲 | 3.351 | 2.592 | 7.400 | 0.759 | 0.232 | -64.366 |
| 小盘 | 20% | 市值加权 | 无缓冲 | 1.614 | 1.058 | 5.508 | 0.556 | 0.169 | -61.705 |
| 小盘 | 20% | 等权 | 缓冲 | 1.926 | 1.397 | 5.220 | 0.529 | 0.189 | -66.991 |
| 小盘 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 0.759 | 0.387 | 3.714 | 0.372 | 0.143 | -63.866 |
| 低换手 | 20% | 等权 | 无缓冲 | 5.741 | 4.852 | 8.488 | 0.889 | 0.314 | -59.625 |
| 低换手 | 20% | 市值加权 | 无缓冲 | -2.873 | -3.701 | 8.595 | 0.828 | -0.025 | -59.436 |
| 低换手 | 20% | 等权 | 缓冲 | 7.438 | 6.728 | 6.663 | 0.710 | 0.384 | -54.269 |
| 低换手 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | -1.761 | -2.437 | 6.934 | 0.676 | 0.027 | -57.333 |
| 复合组合 | 20% | 等权 | 无缓冲 | 16.362 | 15.130 | 10.692 | 1.232 | 0.619 | -58.902 |
| 复合组合 | 20% | 市值加权 | 无缓冲 | 14.584 | 13.388 | 10.539 | 1.196 | 0.569 | -60.380 |
| 复合组合 | 20% | 等权 | 缓冲 | 15.319 | 14.333 | 8.621 | 0.986 | 0.597 | -59.170 |
| 复合组合 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 13.727 | 12.772 | 8.468 | 0.955 | 0.552 | -59.803 |
| 小盘 | 30% | 等权 | 无缓冲 | -0.657 | -1.402 | 7.548 | 0.744 | 0.082 | -69.257 |
| 小盘 | 30% | 市值加权 | 无缓冲 | -1.929 | -2.467 | 5.532 | 0.539 | 0.026 | -69.366 |
| 小盘 | 30% | 等权 | 缓冲 | -1.634 | -2.170 | 5.483 | 0.536 | 0.051 | -71.917 |
| 小盘 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | -1.938 | -2.311 | 3.831 | 0.373 | 0.031 | -69.748 |
| 低换手 | 30% | 等权 | 无缓冲 | 6.931 | 6.047 | 8.345 | 0.884 | 0.358 | -54.224 |
| 低换手 | 30% | 市值加权 | 无缓冲 | 0.240 | -0.585 | 8.299 | 0.825 | 0.102 | -53.030 |
| 低换手 | 30% | 等权 | 缓冲 | 8.449 | 7.756 | 6.444 | 0.693 | 0.420 | -50.942 |
| 低换手 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | -0.178 | -0.841 | 6.683 | 0.663 | 0.092 | -56.328 |
| 复合组合 | 30% | 等权 | 无缓冲 | 11.072 | 9.896 | 10.681 | 1.176 | 0.467 | -61.097 |
| 复合组合 | 30% | 市值加权 | 无缓冲 | 10.236 | 9.090 | 10.492 | 1.146 | 0.443 | -61.776 |
| 复合组合 | 30% | 等权 | 缓冲 | 10.641 | 9.707 | 8.504 | 0.934 | 0.463 | -59.813 |
| 复合组合 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 9.508 | 8.611 | 8.251 | 0.897 | 0.430 | -59.568 |
开发与已查看后期样本 · 48 行
| 候选 | 剔除数量 | 权重 | 缓冲 | 阶段 | 观测日 | 净年化 % | 累计 % |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 小盘 | 0% | 等权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | 3.171 | 30.581 |
| 小盘 | 0% | 等权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 12.707 | 34.475 |
| 小盘 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | 0.817 | 7.200 |
| 小盘 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 9.891 | 26.308 |
| 小盘 | 10% | 等权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | 3.803 | 37.582 |
| 小盘 | 10% | 等权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 15.333 | 42.368 |
| 小盘 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | -0.408 | -3.434 |
| 小盘 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 11.912 | 32.137 |
| 小盘 | 20% | 等权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | 0.715 | 6.275 |
| 小盘 | 20% | 等权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 3.790 | 9.650 |
| 小盘 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | -1.059 | -8.696 |
| 小盘 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 5.540 | 14.283 |
| 小盘 | 30% | 等权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | -4.008 | -29.504 |
| 小盘 | 30% | 等权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 4.447 | 11.375 |
| 小盘 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | -4.748 | -34.021 |
| 小盘 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 6.591 | 17.124 |
| 低换手 | 0% | 等权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | 4.001 | 39.836 |
| 低换手 | 0% | 等权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 10.027 | 26.697 |
| 低换手 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | -8.634 | -53.784 |
| 低换手 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 7.259 | 18.950 |
| 低换手 | 10% | 等权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | 5.103 | 53.029 |
| 低换手 | 10% | 等权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 12.372 | 33.488 |
| 低换手 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | -5.541 | -38.568 |
| 低换手 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 6.501 | 16.878 |
| 低换手 | 20% | 等权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | 5.515 | 58.225 |
| 低换手 | 20% | 等权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 11.025 | 29.561 |
| 低换手 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | -5.011 | -35.561 |
| 低换手 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 6.995 | 18.225 |
| 低换手 | 30% | 等权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | 6.785 | 75.266 |
| 低换手 | 30% | 等权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 11.176 | 29.997 |
| 低换手 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | -3.061 | -23.332 |
| 低换手 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 7.219 | 18.840 |
| 复合组合 | 0% | 等权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | 9.301 | 113.860 |
| 复合组合 | 0% | 等权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 18.384 | 51.876 |
| 复合组合 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | 12.320 | 169.948 |
| 复合组合 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 17.540 | 49.209 |
| 复合组合 | 10% | 等权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | 17.035 | 283.665 |
| 复合组合 | 10% | 等权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 14.965 | 41.246 |
| 复合组合 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | 15.961 | 254.585 |
| 复合组合 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 12.733 | 34.552 |
| 复合组合 | 20% | 等权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | 14.318 | 213.873 |
| 复合组合 | 20% | 等权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 14.386 | 39.489 |
| 复合组合 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | 12.800 | 179.964 |
| 复合组合 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 12.677 | 34.387 |
| 复合组合 | 30% | 等权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | 8.368 | 98.759 |
| 复合组合 | 30% | 等权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 14.457 | 39.705 |
| 复合组合 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 截至 2023 年开发阶段 | 2154 | 7.227 | 81.566 |
| 复合组合 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 已查看的 2024—2026 年 7 月 | 624 | 13.526 | 36.907 |
注册制时期描述对照 · 72 行
| 候选 | 剔除数量 | 权重 | 缓冲 | 时期 | 观测日 | 期间净收益 % | 净年化 % | 夏普 | 回撤 % | 日均换手 |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 复合组合 | 0% | 等权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 27.144 | 7.489 | 0.385 | -47.930 | 0.028 |
| 复合组合 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 36.832 | 9.889 | 0.451 | -43.563 | 0.032 |
| 复合组合 | 10% | 等权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 64.740 | 16.197 | 0.614 | -44.521 | 0.031 |
| 复合组合 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 55.816 | 14.267 | 0.566 | -44.494 | 0.031 |
| 复合组合 | 20% | 等权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 61.480 | 15.501 | 0.606 | -44.278 | 0.033 |
| 复合组合 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 53.020 | 13.647 | 0.557 | -43.987 | 0.032 |
| 复合组合 | 30% | 等权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 48.094 | 12.534 | 0.530 | -40.837 | 0.034 |
| 复合组合 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 43.501 | 11.473 | 0.501 | -40.402 | 0.033 |
| 低换手 | 0% | 等权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 23.004 | 6.424 | 0.361 | -39.813 | 0.029 |
| 低换手 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 1.159 | 0.347 | 0.129 | -27.025 | 0.032 |
| 低换手 | 10% | 等权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 28.917 | 7.937 | 0.420 | -30.750 | 0.028 |
| 低换手 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 8.138 | 2.381 | 0.216 | -24.066 | 0.027 |
| 低换手 | 20% | 等权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 30.219 | 8.264 | 0.430 | -33.963 | 0.026 |
| 低换手 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 9.738 | 2.834 | 0.235 | -23.681 | 0.024 |
| 低换手 | 30% | 等权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 32.808 | 8.907 | 0.451 | -36.031 | 0.025 |
| 低换手 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 12.776 | 3.682 | 0.271 | -22.972 | 0.023 |
| 小盘 | 0% | 等权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 21.238 | 5.962 | 0.349 | -40.716 | 0.013 |
| 小盘 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 15.207 | 4.349 | 0.302 | -29.989 | 0.011 |
| 小盘 | 10% | 等权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 46.972 | 12.277 | 0.581 | -30.945 | 0.014 |
| 小盘 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 30.621 | 8.364 | 0.475 | -25.298 | 0.010 |
| 小盘 | 20% | 等权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 10.468 | 3.039 | 0.245 | -28.735 | 0.016 |
| 小盘 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 11.232 | 3.253 | 0.257 | -24.300 | 0.011 |
| 小盘 | 30% | 等权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 7.768 | 2.275 | 0.213 | -28.054 | 0.016 |
| 小盘 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 全面注册制时期 | 838 | 10.703 | 3.105 | 0.252 | -25.468 | 0.011 |
| 复合组合 | 0% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | 106.170 | 18.522 | 0.690 | -52.138 | 0.032 |
| 复合组合 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | 83.995 | 15.396 | 0.608 | -51.110 | 0.034 |
| 复合组合 | 10% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | 60.085 | 11.684 | 0.504 | -54.191 | 0.038 |
| 复合组合 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | 48.244 | 9.687 | 0.447 | -55.176 | 0.038 |
| 复合组合 | 20% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | 29.859 | 6.328 | 0.353 | -59.170 | 0.035 |
| 复合组合 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | 21.734 | 4.727 | 0.308 | -59.803 | 0.035 |
| 复合组合 | 30% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | 14.201 | 3.168 | 0.261 | -59.813 | 0.036 |
| 复合组合 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | 8.137 | 1.854 | 0.221 | -59.568 | 0.035 |
| 低换手 | 0% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | -3.302 | -0.785 | 0.118 | -57.223 | 0.021 |
| 低换手 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | -37.474 | -10.442 | -0.268 | -54.323 | 0.021 |
| 低换手 | 10% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | -0.996 | -0.235 | 0.133 | -55.000 | 0.021 |
| 低换手 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | -30.361 | -8.147 | -0.183 | -49.505 | 0.023 |
| 低换手 | 20% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | -1.367 | -0.323 | 0.129 | -54.269 | 0.022 |
| 低换手 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | -25.024 | -6.540 | -0.126 | -45.350 | 0.026 |
| 低换手 | 30% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | 3.896 | 0.902 | 0.173 | -50.942 | 0.022 |
| 低换手 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | -15.201 | -3.798 | -0.014 | -50.098 | 0.026 |
| 小盘 | 0% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | 31.994 | 6.736 | 0.364 | -61.020 | 0.012 |
| 小盘 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | -1.486 | -0.351 | 0.162 | -62.041 | 0.012 |
| 小盘 | 10% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | -4.733 | -1.132 | 0.130 | -61.897 | 0.022 |
| 小盘 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | -14.550 | -3.626 | 0.036 | -63.687 | 0.017 |
| 小盘 | 20% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | -20.828 | -5.337 | -0.002 | -66.991 | 0.023 |
| 小盘 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | -18.959 | -4.817 | -0.010 | -63.866 | 0.016 |
| 小盘 | 30% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | -28.465 | -7.566 | -0.085 | -69.727 | 0.025 |
| 小盘 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点前 | 1073 | -23.640 | -6.138 | -0.058 | -66.149 | 0.017 |
| 复合组合 | 0% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 23.908 | 6.429 | 0.389 | -30.799 | 0.026 |
| 复合组合 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 59.986 | 14.635 | 0.724 | -26.699 | 0.029 |
| 复合组合 | 10% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 105.483 | 23.285 | 1.024 | -26.951 | 0.033 |
| 复合组合 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 106.550 | 23.471 | 1.040 | -26.594 | 0.033 |
| 复合组合 | 20% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 108.787 | 23.858 | 1.070 | -25.595 | 0.034 |
| 复合组合 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 101.976 | 22.670 | 1.036 | -25.359 | 0.033 |
| 复合组合 | 30% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 64.184 | 15.501 | 0.774 | -27.069 | 0.031 |
| 复合组合 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 60.188 | 14.677 | 0.744 | -27.076 | 0.030 |
| 低换手 | 0% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 48.952 | 12.279 | 0.672 | -31.696 | 0.034 |
| 低换手 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | -13.085 | -3.994 | -0.026 | -58.842 | 0.035 |
| 低换手 | 10% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 60.049 | 14.648 | 0.774 | -30.227 | 0.033 |
| 低换手 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | -4.655 | -1.376 | 0.074 | -53.467 | 0.037 |
| 低换手 | 20% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 59.607 | 14.556 | 0.768 | -29.254 | 0.033 |
| 低换手 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | -7.407 | -2.212 | 0.043 | -57.047 | 0.033 |
| 低换手 | 30% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 65.124 | 15.693 | 0.798 | -31.491 | 0.031 |
| 低换手 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | -4.727 | -1.397 | 0.075 | -56.328 | 0.031 |
| 小盘 | 0% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 9.730 | 2.736 | 0.233 | -28.924 | 0.012 |
| 小盘 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 19.302 | 5.264 | 0.342 | -23.937 | 0.011 |
| 小盘 | 10% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 39.894 | 10.250 | 0.534 | -22.741 | 0.019 |
| 小盘 | 10% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 14.322 | 3.967 | 0.287 | -20.546 | 0.013 |
| 小盘 | 20% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 33.239 | 8.699 | 0.485 | -22.403 | 0.022 |
| 小盘 | 20% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 15.754 | 4.344 | 0.306 | -20.417 | 0.016 |
| 小盘 | 30% | 等权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | 1.845 | 0.533 | 0.134 | -24.583 | 0.024 |
| 小盘 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 注册制试点期 | 867 | -8.583 | -2.575 | -0.018 | -26.630 | 0.017 |
独立现金账本容量模拟 · 24 行
| 候选 | 剔除数量 | 权重 | 缓冲 | 资金 百万元 | 净年化 % | 夏普 | 回撤 % | 成交 % | 现金 % | 累计换手 倍 |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 小盘 | 0% | 等权 | 缓冲 | 10 | 11.714 | 0.538 | -59.617 | 26.263 | 0.349 | 48.014 |
| 小盘 | 0% | 等权 | 缓冲 | 100 | 11.837 | 0.545 | -59.643 | 34.870 | 4.053 | 51.307 |
| 小盘 | 0% | 等权 | 缓冲 | 500 | 9.625 | 0.477 | -58.609 | 40.762 | 10.663 | 43.794 |
| 小盘 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 10 | 4.466 | 0.298 | -62.120 | 53.367 | 0.366 | 35.716 |
| 小盘 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 100 | 5.697 | 0.342 | -62.422 | 49.925 | 1.153 | 36.522 |
| 小盘 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 500 | 4.571 | 0.302 | -63.298 | 46.533 | 4.459 | 32.048 |
| 复合组合 | 0% | 等权 | 缓冲 | 10 | 21.880 | 0.639 | -50.998 | 23.805 | 0.791 | 174.605 |
| 复合组合 | 0% | 等权 | 缓冲 | 100 | 16.888 | 0.725 | -52.215 | 48.831 | 12.430 | 171.573 |
| 复合组合 | 0% | 等权 | 缓冲 | 500 | 13.533 | 0.693 | -48.702 | 31.589 | 38.022 | 93.075 |
| 复合组合 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 10 | 17.643 | 0.722 | -50.427 | 54.751 | 0.905 | 204.940 |
| 复合组合 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 100 | 15.427 | 0.676 | -51.793 | 51.814 | 10.267 | 166.422 |
| 复合组合 | 0% | 市值加权 | 缓冲 | 500 | 12.557 | 0.652 | -48.563 | 33.076 | 37.873 | 91.712 |
| 小盘 | 30% | 等权 | 缓冲 | 10 | -1.457 | 0.075 | -69.667 | 81.778 | 0.704 | 54.129 |
| 小盘 | 30% | 等权 | 缓冲 | 100 | -1.783 | 0.064 | -70.954 | 81.999 | 0.238 | 52.725 |
| 小盘 | 30% | 等权 | 缓冲 | 500 | -1.719 | 0.064 | -70.530 | 75.369 | 2.341 | 49.815 |
| 小盘 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 10 | -1.900 | 0.045 | -68.285 | 79.102 | 0.614 | 36.485 |
| 小盘 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 100 | -2.145 | 0.036 | -69.226 | 79.852 | 0.144 | 36.160 |
| 小盘 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 500 | -2.480 | 0.021 | -70.653 | 75.913 | 1.294 | 34.773 |
| 复合组合 | 30% | 等权 | 缓冲 | 10 | 10.206 | 0.480 | -57.786 | 93.620 | 0.988 | 156.476 |
| 复合组合 | 30% | 等权 | 缓冲 | 100 | 10.135 | 0.478 | -57.736 | 90.459 | 2.418 | 153.777 |
| 复合组合 | 30% | 等权 | 缓冲 | 500 | 7.857 | 0.422 | -55.705 | 61.679 | 17.588 | 112.464 |
| 复合组合 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 10 | 9.339 | 0.454 | -57.906 | 93.108 | 1.001 | 143.704 |
| 复合组合 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 100 | 9.216 | 0.450 | -58.107 | 90.902 | 1.967 | 142.292 |
| 复合组合 | 30% | 市值加权 | 缓冲 | 500 | 7.593 | 0.414 | -54.556 | 61.880 | 17.379 | 112.988 |
## 结论如何形成和修正
日期指有日期记录的研究或本次审阅，不构成不可变运行身份证明。后续修正只适用于其注明的研究，不会自动重跑其他实验。
### 早期因子探索 · 因子收益差与纯多头账户
规模与换手的多空观察推动了组合检验；股票池和起点改变后，纯多头表现不能直接从因子收益差推导。
因子方向、组合筛选和区间重叠必须保留说明。
### 2026-08-26 研究记录 · 小盘与低换手探索
候选、残差化与调仓频率对照揭示了敏感性和较大回撤。
反复查看后，后期历史属于描述样本；网格胜出者不等于前瞻证据。
### 2026-09-09 审计 · 历史资格与缺失计价
移除了未来报价和当前成分筛选，重建历史目标，并保留未知状态。
目标重建和停牌事件匹配不能补出完整账户净值。
### 2026-09-15—16 研究记录 · 收益时点、控制变量与停牌
后续条件关联检验修正了执行收益窗口；另一项停牌修正后的逐日组合报告了更低收益。
控制回归、权重组合与持续份额账本是不同对象。
### 2026-09-28 公开诊断 · 持续持仓与现金
独立公共执行诊断展示了受阻成交、库存与现金。
短样本、假设执行成本不能认证历史容量。
### 2026-10-16 找回审阅 · 存储结果找回
沿迁移记录找回 100 只与完整排除结果包；笔记本核对补入规模与贝塔可行性证据。
制品匹配改善了来源链，仍不能确立历史代码或执行真实性。
### 2026-10-16 对照审阅 · 不同候选对剔除的反应不同
小盘、低换手和复合输出对剔除与权重的敏感性不同。缓冲持续降低换手，却只在 24 项对照中的八项改善收益。
同期说明记载成本为 10bp，但不能认证原始运行；主矩阵资金参数和历史代码仍未知。2024 年后样本已查看，容量仍来自独立引擎。
### 2026-10-16 窗口敏感性 · 120 日窗口的观测门槛会改变结果
同一当前输入重放中，最低 90 个观测时净年化为 4.22%，最低 45 个时为 6.26%；原公开快照为 7.60%。
这缩小了部分差异，但没有完全解释差距，也不能确认原始方法。
### 2026-10-17 后续审阅 · 账本、执行与剩余来源缺口
共同价格下的合成份额核算可对齐；共同股票的得分差异在移除缓冲后仍持续。仅用滞后成交额预算时，有 688 条正成交记录超过当天实际成交额的 5%；加上实际成交额约束后降为 0。
复权合成份额诊断不能认证真实股份执行。90 个观测方案的 597 只股票中，114 只仍缺完整区间的公司行动查询证据；120 日历史原始运行仍未找回。
### 2026-10-17 来源补采 · 查询覆盖已齐，事件结算仍未齐
131 个请求完成，新增 4,637 行供应商记录。两套冻结目标的完整区间查询证据缺口均降至零。
最低 45／90 个观测方案的字段检查仍分别阻塞 83／82 个事件组，90 观测方案另有一行未知除权日。查询完成不能证明事件独立完整或真实股份净值可执行。
### 2026-10-17 新增证据 · 未来检验与历史失败机制
新前瞻协议与已查看历史分开。失败案例展示恢复等待，共同样本对照展示流动性控制如何改变规模收益差；六项结论明确了复查条件。
新前瞻结果仍为空。历史毛收益关联与合成份额案例不能证明因果或可投资容量。
### 2026-10-18 事件与就绪复查 · 原始公告明确权益，账户与前瞻样本仍待核验
三项事件经济含义复查与四个假设持仓案例区分现金权益、参考价调整、股份结算与持有人类别。官方交易日安排核验后，下一前瞻候选的待补输入从八类减至七类。
原事件解析器未重算，83／82 个阻塞仍在。税前单位计价不能当作收益，实际可执行股数仍未知，尚无新前瞻月份纳入或完成。
### 2026-10-18 持仓影响复查 · 优先核查涉持仓事件，保留失败收据
94 个已知日期阻塞事件中，七个与保留模拟持仓相交，六个在区间外仍未知。明确假设的 10% 持仓冲击、四个独立来源机制账户与两份按序导入的历史收据，让后续核查有据可查。
条件冲击不是估计损失或全局边界。真实股份容量仍未确立，尚无新前瞻月份纳入或完成。
### 2026-10-18 账户链核验 · 原始条款更完整，库存与就绪边界仍保留
七份原始公告已核对。从现金开始的账户重放区间未通过独立数量检查，暂不接受净值。原始引擎证据支持 90 观测方案启动前的条件性未持仓判断；新的人工检查未改变两条登记记录。
六个事件的登记日库存仍未知；45 观测方案成交、持有人整数分配、税费和完整区间真实股份容量仍待核验。尚无新前瞻区间纳入或完成。
### 2026-10-19 卖出规则与账户核验 · 显式卖出规则下的有限区间重放已可对账
沿用同一冻结输入和 21 个交易日区间，79 笔成交现已通过独立核验。新的卖出交易单位规则须显式启用，通用引擎回归测试支持连续份额默认行为保持兼容。
完整历史核算、持有人分配、税费及历史信息可得性仍未认证。先前拒绝记录继续保留，本轮没有新增前瞻观察。
### 2026 年 10 月 22 日内容复核 · 明确低换手版本与登记证据
附录采用先固定选股日分组的已核对修正版，分别标明日期范围，区分中间控制阶段与完整控制。旧数字保留在明确标注的历史记录中。
本次修订纠正文案与来源版本，没有重跑策略，也未验证成本或证明八月持有期前存在不可改写的登记。
## 研究历史与覆盖清单
这里登记了 35 组已审查研究主题，不等于 35 项独立实验。范围是截至 2026-10-16 已核对的 quant 研究仓库及部分相邻基础设施；语言伴随文档、迁移副本和汇总笔记不重复计数。下方补充盘点列明已定位的笔记本与迁移结果包；未解决事项分别保留明确的证据要求。
网页报告与下载 Markdown 使用同一份清单。受限研究仅公开经审查的概括性发现与局限，不公开私有参数、原始输入或复现位置；来源身份保留在受限来源账册中。下方公开链接支持可公开的部分，不代表每项受限历史判断都有公开原文。
### H01 · 规模与市场阶段
**历史关联 · 2008—2026 · 223 个月末**
行业去均值后的因子收益差随阶段变化。规模因子按大盘方向定义，负收益差不能解释为小盘跑输。
“2026 是首次大盘占优年份”与同一记录列出的其他正收益年份冲突。早期基本面为重建值，2026 年尚不完整。
### H02 · 早期多因子收益差稳定性
**探索性对照 · 2019—2022 年重叠起点，结束于 2026 年**
部分多空组合在几个起点下较稳定，但这些历史区间相互重叠，不是独立检验。
对多空收益差有帮助的因子未必改善纯多头账户。具体模型权重保留在受限记录中，后续需要冻结规则的前瞻对照。
### H03 · 最低市值门槛与终点反转
**对终点敏感 · 以 2026 年为终点的历史窗口**
最低市值过滤曾表现较好，但改变终点后，原来的解释不再稳固。
既不能据此确立长期最低市值门槛，也不能反向证明完全放开微盘敞口最优。
### H04 · 纯多头转译与股票池选择
**历史模拟 · 2008—2026；另有 2015 年后股票池**
多空发现无法直接搬到纯多头组合；股票池和起始时间改变后，结果明显不同。
早期未复权收益和不完整资格筛选仍需修复。全市场结果不能替代更窄可投资股票池的验证。
### H05 · 大规模因子组合搜索
**受筛选影响的搜索 · 14 个因子的 455 种组合**
历史搜索找到了一些较好的组合，同时伴随较大回撤和后期走弱。
搜索胜出者不能独立证明最优协同。不同记录的年化口径、逐年胜率计数存在未解决的不一致。
### H06 · 合成评分与独立子组合
**组合构造敏感性 · 2016 年至 2026 年 8 月**
在已查看历史中，合成评分筛选优于独立子组合，优势较多来自 2021 年以后。
使用全样本选型不能称为严格样本外。选择构造方法前需统一资格、现金、成本与执行时点。
### H07 · 资金规模与成交额单位修正
**假设已修正 · 独立的 2019—2026 年执行检查**
资金假设和成交额单位的千倍错误改变了早期流动性解释；修正后模拟成交率较高。
假设模型下的高成交率不能证明流动性没有约束，也不能替代市场冲击校准。
### H08 · 模型归因与等权基准诊断
**诊断性证据，尚不完整 · 2025—2026 年归因；2016—2026 年基准**
风格协方差解释了模型收益的一部分；另一项等权基准诊断发现股票池、新股和收益截断问题。
协方差不是因果能力归因。修订基准仍对缺失股票日填零且未计成本，不能据此决定模型晋级。
### H09 · 小盘 × 低换手初筛
**历史探索 · 2015 年至 2026 年 7 月；开发段截至 2023 年**
原始、残差化与复合筛选结果不同，回撤普遍较大；公开候选与调仓表保留在后文。
反复查看的 2024 年后样本属于描述性证据。叙述与快照版本不同，不能拼接成一份最终回测。
### H10 · 换手率定义敏感性
**历史截面 · 2008 年至 2026 年 7 月；223 次形成**
时点换手率与过去窗口的均值、中位数回答不同问题；五分组诊断也不同于后来的十分组控制。
替代定义仍需各自的可执行对照；定义敏感性不能确立唯一溢价。
### H11 · 去混杂：早期与修正后的控制
**条件关联 · 早期 133 次形成；后续 86 个共同样本月份**
后续在共同股票样本中控制规模、风险、流动性和过去收益后，低换手关联仍为正，回归检查也为正。
早期分解表的样本与排序口径不同。双重排序和回归都不能单独证明因果或可执行溢价。
### H12 · 冻结规则的前瞻观察
**单月观察 · 仅一个已完成月份：2026 年 8 月**
7 月末冻结信号在 8 月产生方向相反的原始与控制后收益差；已审查来源只报告了一个已完成月份。
不能因为日历已翻页就把后续待完成月份改为完成；需要实际记录和更多新增观察。
### H13 · 逐日可投资性与日内覆盖
**模拟；覆盖不完整 · 独立的逐日组合与日内样本**
明确计入停牌后的逐日模拟年化由 7.04% 降至 5.33%。分钟覆盖约 80.8%，逐笔报价覆盖更低。
缺价不能自动当作停牌或零收益。不完整的分钟和盘口记录不足以支持全历史成交成本重放。
### H14 · 窗口 × 调仓频率对照
**历史敏感性 · 公开快照：3 个窗口、16 个矩阵单元**
完整公开矩阵与三个固定月频低换手窗口均已保留，但两表的定义和引擎范围不同。
来源提示曾称矩阵待生成，但同一快照已有 16 行。应保留这项不一致并查看实际行，不能推定已独立确认。
### H15 · 权重目标、份额与现金核对
**比较尚未核齐 · 月频与双周份额账本**
权重层、理想份额与持续账本结果不同，形成次数、目标次数和重放期数也不同。
不能拼接收益序列或直接指定唯一权威结果。模拟冲击为零是设定，不是实际成本为零的证据。
### H16 · 资金、整手与延迟成交
**依赖路径的模拟 · 七档公开资金情景；另有整手检查**
现金、整手取整和延迟订单会改变结果；公开资金扫描中，较大资金对应较高模拟收益。
这不是经济意义上的容量曲线：延迟订单可能避开后续下跌标的，冲击也未校准。机会成本数字只能作为诊断。
### H17 · 月频微盘排除记分卡
**来源报告的历史结果 · 2015 年至 2026 年 7 月；选定的月频 40 只结果**
排除不同比例的最小市值股票并未带来单调改善，大回撤仍然存在。
选定记分卡不代表完整的权重、缓冲、成本和容量协议已完成。受限配置不在公开页重新发布。
### H18 · 月频 100 只与周频 200 只代理
**历史结果包已找回；来源链不完整 · 分别使用 2015 年后与 2023 年后样本**
通过有记录的存储迁移找回了月频 100 只结果包，存储的全样本摘要与来源笔记的四舍五入数值一致。周频 200 只代理仍是独立对照。
没有重跑业绩。近期窗口对照记录，以及不可变的代码、输入、输出绑定仍缺失。另一项周频代理的累计超额标签仍与百分点相减不符，不能合并或擅自重解释这些收益。
### H19 · 完整排除稳健性协议
**输出已找回；结构检查通过 · 排除底部 0/10/20/30%；权重与缓冲对照**
迁移后的结果包含 112 行因子、56 行权重对照、80 行缓冲和 24 行容量记录。因子、缓冲与容量矩阵的组合键唯一，无空白单元，声明的维度完整；四个检查点文件与最终输出逐字节相同。
结果记录的所属代码提交字段为 unknown。本次产物审计没有重跑业绩，也没有认证全部历史输入、确立未查看的留出样本或使策略晋级。独立的特征分解协议仍未找到结果包。
### H20 · 特征分解协议
**仅研究方案 · 规模、非流动性、极端收益、波动与质量**
双重排序与回归设计用于检验哪些特征伴随着表面的微盘效应。
未找到该协议已核实的输出。机制解释仍待检验，包括退市和壳价值影响。
### H21 · 未来报价与当前成分筛选修复
**重放受阻 · 2015 年至 2026 年 9 月有效性审计**
旧目标曾使用未来报价可得性与当前成分筛选；移除后样本改变，旧结果不能直接复用。
当前成分快照不能重建历史成分；持仓证券缺失计价会阻断完整、经验证的净值。
### H22 · 历史名称、ST 状态与日期解析
**数据修复，不是收益证据 · 2026 年 9 月历史状态补充**
历史名称用于替代按当前名称推断 ST；严格日期解析发现空值导出字符串和此前误纳入的退市证券。
有依据的空值适配只修复数据表达。匹配停牌事件不能证明存在可交易价格或结算价值。
### H23 · 冻结规则后的目标重建
**目标已重建；净值未核实 · 协议先于新业绩检查冻结**
重建历史资格时不再使用未来价格筛选，未知状态仍保留为未知；旧目标审计与新目标分开。
目标集合不等于已验证账户。不能删除缺价标的再归一化；引擎安装与运行验证需要各自记录。
### H24 · 400 只组合缺价审计
**计价不完整 · 多次审计，窗口不同**
一个窗口的公开审计发现 117 个日期、189 条缺价；另一段更宽旧重放发现 1,407 个日期、3,708 条缺价。
这些不是独立退市数量，没有分母也不能直接比较缺失率。对剩余股票求均值会隐含重分配敞口，收益偏差尚未量化。
### H25 · 早期历史、清洗来源与回本等待
**历史收益与风险 · 2008—2014 年扩展；后续重叠来源**
延长历史补充了早期回撤和较长水下期；清洗来源与早期序列分开展示。
没有重叠审计就不能拼接来源。样本末仍未回本的区间应标为尚未结束，不能当成已完成等待时长。
### H26 · 供应商点位与成分复制
**参考对照 · 供应商序列、可得成分与代理指数**
已发布指数点位可以用于收益对照，但当前成分快照缺少历史生效日期和权重。
分红口径、股票池差异和日频数据缺口使指数复制尚不能认证；代理指数属于另一基准。
### H27 · 持续账户执行诊断
**短样本机制检查 · 2026-09-28 公开诊断**
持续持仓与现金揭示参与率、T+1、涨跌停和假设费用的影响；附录保留公开双语来源。
该诊断不能认证全历史业绩或真实容量；后来的方法也不能倒推证明早期账本有效。
### H28 · 跨市场小盘流动性
**描述性证据，受质量门槛限制 · A 股、香港、日本和美国；日期未对齐**
市值分位与美元 ADV20 提供背景，但日期、证券类型、单位与资格不同，部分 A 股总数无法核齐。
口径不一致的切片应退出排名。不能用中位数代替缺失 P90，均值与中位数的数据沿袭仍待核实。
### H29 · 盘口与冲击校准准备度
**覆盖不完整 · 十个日期盘口审计及独立历史成交**
公开盘口有效与剔除计数能够核齐，但缺失分钟集中在一天；另一段仅成交样本没有委托。
盘口计数不等于实际订单容量校准。估算执行成本前需对齐委托、成交、时间戳与实际成交记录。
### H30 · 带约束的全历史因子复核
**暂缓晋级 · 2008—2026 年原始、受约束与净收益匹配对照**
数据检查通过，但核心因子门槛只通过一半；约束和成本削弱了表面收益。
理论做空、终值代理与重建时点基本面仍是限制；这项研究没有重跑或证明所有早期纯多头策略。
### H31 · 小盘敏感性制品约定
**仅基础设施 · 相邻因子框架基础设施**
输出约定包含小盘敏感性 CSV，并有合成数据流程检查。
文件约定和合成测试不是实证小盘证据，这项基础设施不增加业绩结论。
### H32 · 港股供应商、时点基本面与规模控制探针
**诊断性、来源报告 · 2026 年 3 月归档月频对照**
供应商与时点基本面组合差异很大。供应商结果伴随小盘和短期价格敞口；规模中性与较温和控制改变了这些敞口。
风格相关不能证明因果。更受控的规模敞口没有确立更强的结构性超额收益，港股样本也不能证明 A 股微盘有效。
### H33 · 四只微盘可行性与成本压力
**重建代理；限制明显 · 2023 年 9 月至 2026 年 7 月；150 次周度形成**
严格历史状态窗口内每次形成均选出四只股票。这个高度集中子组合对交易成本十分敏感，回撤严重；共同周样本与指数只部分一致。
这是重建代理，修订安全性为否，使用当前主数据，涨跌停执行建模不完整。历史 ST 覆盖止于 7 月，不能把严格样本延长至 8 月，也不能称为指数复制。
### H34 · 现金流加微盘配置研究
**来源报告；附条件分享 · 三年研究；宽微盘代理与独立四只子组合**
宽微盘代理对照与后续统一四只子组合重放是不同研究。共同周历、下一交易日开盘执行和组合层费用，使合并账户对照成为可能。
混合结果不能单独识别微盘溢价。重建基本面可能包含后续修订；大回撤、集中度和不完整执行约束使其不能证明实盘容量或正式时点有效性。
### H35 · 周度规模与贝塔中性化可行性
**缓存探索证据；未重跑 · 笔记本缓存对照：2025 年及部分 2026 年**
集中的候选池无法持续满足组合规模与贝塔约束。扩大候选池提高了可行性，但较硬的敞口控制也降低了历史选定样本的超额收益。
笔记本读取已有对照文件并保留缓存输出，执行计数不能认证新运行。样本已复用，来源链不完整，且标记了缺失收益权重问题；不能据此确立独立微盘超额收益或未查看的样本外业绩。
### 公开证据入口
- [微盘历史与方法](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/factors/microcap/?lang=zh-CN)
- [低换手历史与修正](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/factors/low-turnover/?lang=zh-CN)
- [已公开数值快照](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/data/low_turnover_exploration.json)
- [指数重建发现](https://github.com/runchengxie/quant-market-research/blob/main/studies/index_replication/findings-20260909.md)
- [流动性证据与质量门槛](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/liquidity/)
恢复研究需要补齐缺失输出的来源记录，为已选规则积累冻结后的新观察，统一不同引擎的核算，并补齐持仓证券计价。本次编辑整理不使任何研究自动晋级。
## 证据找回进展 · 2026-10-16
本轮从来源笔记继续追查已跟踪笔记本、保留派生报告、迁移收据和已识别冷归档。找回制品、结构检查与研究复现属于不同证据阶段。
精确来源身份、哈希、检索根目录和排除项保留在私有账册。公开构建仅读取这份经审查摘要。找回盘点本身未重跑回测或笔记本；后续窗口检查单独标识，未修改共享输入或最新版本指针。
### R01 · 笔记本盘点
**已检查；新增一组主题**
两研究仓库找到七份来源笔记本，均已跟踪；另检查八份保留笔记本，其中三份是逐字节相同副本，五份是独立执行审阅稿。这两个仓库未发现额外未跟踪笔记本。
规模与贝塔可行性的缓存证据已补为 H35。空输出启动笔记本、重复副本和合成校准输出不算独立实证确认。本轮没有执行笔记本。
### R02 · 公开快照来源链
**53 行已匹配；60 日窗口指标已回放**
六组表中已公开的全部 53 行，均以 1e-10 数值容差匹配保留 CSV 字段，覆盖候选、分解、资金、频率、账本与联合矩阵。另找到 2,778 日的停牌修正后保留数据，回放后四项指标均与公开 60 日窗口的舍入值一致：年化 5.334535%、夏普 0.330517、回撤 −52.389378%、年换手 6.785942 倍。
20 日与 120 日窗口的历史逐日制品，以及统一绑定三个窗口的原始运行仍未找齐。60 日指标回放确立了保留的日度来源，不能确立历史代码、输入或执行身份。当前输入新运行匹配 20／60 日舍入指标，但 120 日不一致（年化 4.22% 对 7.60%）；它属于另一项观察，不能替代历史绑定，详见前面的窗口核对。
### R03 · 历史 100 只结果包
**通过迁移记录找回**
沿有记录的目录更名找到对应日期结果包及其自指元数据。全样本摘要指标均与来源笔记的四舍五入数值一致，因此此前笼统的“结果包不可得”已不再成立。
近期窗口对照记录和不可变执行绑定仍缺失。找回存储结果不等于重现业绩、验证指数成分或认证执行。
### R04 · 微盘排除稳健性
**结果包已找回；来源链不完整**
完整命名制品集，以及声明的因子、权重、缓冲和容量维度均已找回。112 行因子、80 行缓冲和 24 行容量记录通过组合键唯一与完整性检查，四份检查点 CSV 与最终文件相同。
所属代码提交字段为 unknown。在提出更强的可复现性或策略判断前，仍需认证输入版本、匹配历史代码并独立重跑。
### R05 · 冻结目标重建收据
**哈希一致；计价仍受阻**
存储的就绪收据及两份目标文件，与最终校验收据中的哈希一致；缺价表行数也与存储审计一致。
收据明确写明未发布净值。匹配停牌不能补出结算价格或证明成交，本次也没有验证新的引擎安装或重放。
### R06 · 归因与特征分解
**精确结果包仍缺失**
在已盘点的活动目录、迁移研究子树与已识别冷归档中，未找到对应历史 Top800 的精确归因 JSON、年度 CSV、绑定该次运行的因子矩阵，以及特征分解输出集。
后来的同名矩阵不能代替。这是有范围的未发现记录，不是删除证明。解决需要精确制品或有记录的历史运行、代码、输入绑定；新运行必须另行标识。
### R07 · 后续流动性与执行审阅
**已定位执行审阅稿**
后续执行笔记本保留了描述性流动性对齐与条件执行成本审阅；合成校准笔记本单独标记为基础设施证据。已检查的冷存储卷可用。
后续对齐样本不能抹去旧来源差异。再分发许可未解决的笔记本数值继续留在本地；缓存执行和合成测试不能证明真实订单容量。
## 公开快照完整表组
该快照包含七组数值、56 条来源记录：9 个候选、15 行分解、7 档资金、4 种频率、2 个账本、16 个联合单元和 3 个窗口。报告覆盖全部记录，三个窗口见前文；JSON 保留所有机器字段。收益百分数字段直接显示，分解中的多空腿收益、成交率和现金权重原为小数，展示时乘以 100；秩相关系数与换手倍数不是百分比。
### 九个候选
| 候选 | 净年化 | 最大回撤 | 夏普 | 年换手（倍） | 买入受阻天数 | 卖出受阻天数 |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 小盘 | 2.05% | -73.78% | 0.218 | 2.97 | 605 | 1231 |
| 低换手 | 5.33% | -52.39% | 0.331 | 6.79 | 327 | 2383 |
| 残差换手 | -9.96% | -88.25% | -0.176 | 19.22 | 869 | 2735 |
| 行业残差换手 | -7.62% | -84.49% | -0.086 | 19.95 | 724 | 1402 |
| 复合 | 7.73% | -68.59% | 0.399 | 6.77 | 661 | 916 |
| 残差复合 | 4.84% | -74.30% | 0.309 | 15.42 | 824 | 1502 |
| 行业残差复合 | 1.91% | -81.33% | 0.219 | 13.02 | 765 | 1305 |
| 大盘对照 | 6.82% | -44.39% | 0.411 | 1.40 | 200 | 775 |
| 低波动对照 | 0.41% | -67.52% | 0.131 | 16.96 | 372 | 970 |
### 历史去混杂分解
此处保留较早的 133 次形成分解作为历史记录，不替代后续修正后的 86 个月共同样本控制。平均每期收益不是年化收益；后段已查看样本仍属描述性。
| 样本 | 控制阶段 | 形成次数 | 股票观测数 | 平均秩相关 | 低换手腿 | 高换手腿 | 低减高 |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 开发段 | 原始 | 103 | 369066 | 0.0730 | 0.38% | -1.23% | 1.60% |
| 开发段 | 规模 | 103 | 369066 | 0.0790 | 0.72% | -1.35% | 2.06% |
| 开发段 | 规模与低波动 | 103 | 369066 | 0.0262 | 0.01% | -0.95% | 0.96% |
| 开发段 | 再加流动性 | 103 | 369066 | 0.0078 | -0.09% | -0.81% | 0.72% |
| 开发段 | 再加过去收益 | 103 | 369066 | 0.0210 | 0.13% | -0.98% | 1.11% |
| 后段描述样本 | 原始 | 30 | 160324 | 0.0600 | 2.54% | 0.82% | 1.72% |
| 后段描述样本 | 规模 | 30 | 160324 | 0.0727 | 2.76% | 0.93% | 1.83% |
| 后段描述样本 | 规模与低波动 | 30 | 160324 | 0.0278 | 1.92% | 1.05% | 0.87% |
| 后段描述样本 | 再加流动性 | 30 | 160324 | 0.0180 | 2.22% | 0.94% | 1.28% |
| 后段描述样本 | 再加过去收益 | 30 | 160324 | 0.0179 | 2.16% | 1.04% | 1.12% |
| 全段描述样本 | 原始 | 133 | 529390 | 0.0701 | 0.87% | -0.76% | 1.63% |
| 全段描述样本 | 规模 | 133 | 529390 | 0.0776 | 1.18% | -0.83% | 2.01% |
| 全段描述样本 | 规模与低波动 | 133 | 529390 | 0.0265 | 0.44% | -0.50% | 0.94% |
| 全段描述样本 | 再加流动性 | 133 | 529390 | 0.0101 | 0.43% | -0.42% | 0.85% |
| 全段描述样本 | 再加过去收益 | 133 | 529390 | 0.0203 | 0.59% | -0.52% | 1.11% |
### 七档资金情景
均为复合候选，假设参与率 5%。模拟收益随资金上升不能证明容量可扩展；现金、延迟成交和未校准冲击会改变路径。
| 资金（人民币元） | 净年化 | 最大回撤 | 夏普 | 成交率 | 平均现金 | 延迟订单 |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 100000 | 5.28% | -25.61% | 0.530 | 13.82% | 38.25% | 28 |
| 500000 | 11.46% | -48.69% | 0.587 | 40.94% | 5.11% | 37 |
| 1000000 | 11.85% | -49.94% | 0.585 | 43.89% | 2.54% | 38 |
| 5000000 | 12.48% | -51.59% | 0.596 | 44.48% | 0.71% | 40 |
| 10000000 | 13.00% | -51.67% | 0.608 | 45.74% | 0.66% | 44 |
| 30000000 | 14.47% | -51.40% | 0.645 | 47.71% | 2.04% | 41 |
| 50000000 | 15.07% | -51.70% | 0.664 | 48.29% | 6.18% | 40 |
### 四种调仓频率
| 频率 | 净年化 | 最大回撤 | 夏普 | 年换手（倍） | 开发段年化 | 后段描述年化 |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 周频 | 9.56% | -61.56% | 0.452 | 5.18 | 6.44% | 21.07% |
| 双周 | 19.00% | -59.37% | 0.703 | 3.25 | 17.86% | 23.04% |
| 月频 | 7.73% | -68.59% | 0.399 | 6.77 | 4.55% | 19.48% |
| 季频 | 8.33% | -64.99% | 0.419 | 4.24 | 3.23% | 27.76% |
### 两个持续份额账本
这两项是仅供比较的重放。形成次数（139/296）、权重目标次数（138/295）和所属引擎重放期数（137/37）尚不能证明样本匹配。此处不重新解释机器字段中的累计收益。模拟冲击为零；所报延迟机会成本未经校准，币种口径仍需确认。
| 频率 | 形成次数 | 净年化 | 最大回撤 | 夏普 | 成交率 | 平均现金 | 累计换手（倍） | 延迟订单 | 所报延迟成本 |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 月频 | 139 | 15.06% | -51.07% | 0.658 | 50.56% | 12.63% | 147.43 | 40 | 291602.59 |
| 双周 | 296 | 14.13% | -59.51% | 0.632 | 75.37% | 21.12% | 69.35 | 13 | -40144.76 |
### 全部 16 条定义 × 频率记录
| 定义 | 频率 | 形成次数 | 净年化 | 最大回撤 | 夏普 | 年换手（倍） | 开发段年化 | 后段描述年化 |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 20 日均值 | 周频 | 592 | 8.68% | -58.55% | 0.428 | 6.13 | 6.75% | 15.59% |
| 60 日均值 | 周频 | 592 | 9.56% | -61.56% | 0.452 | 5.18 | 6.44% | 21.07% |
| 60 日中位数 | 周频 | 592 | 9.52% | -62.63% | 0.450 | 5.14 | 6.48% | 20.71% |
| 120 日均值 | 周频 | 592 | 13.20% | -65.31% | 0.553 | 4.71 | 10.16% | 24.35% |
| 20 日均值 | 双周 | 296 | 17.07% | -60.16% | 0.649 | 3.68 | 16.53% | 18.95% |
| 60 日均值 | 双周 | 296 | 19.00% | -59.37% | 0.703 | 3.25 | 17.86% | 23.04% |
| 60 日中位数 | 双周 | 296 | 18.60% | -59.75% | 0.689 | 3.24 | 17.37% | 22.93% |
| 120 日均值 | 双周 | 296 | 21.18% | -60.48% | 0.746 | 3.11 | 20.72% | 22.76% |
| 20 日均值 | 月频 | 139 | 7.81% | -68.42% | 0.402 | 8.60 | 3.11% | 25.75% |
| 60 日均值 | 月频 | 139 | 7.73% | -68.59% | 0.399 | 6.77 | 4.55% | 19.48% |
| 60 日中位数 | 月频 | 139 | 7.91% | -66.28% | 0.406 | 6.63 | 4.54% | 20.39% |
| 120 日均值 | 月频 | 139 | 13.88% | -65.15% | 0.574 | 5.57 | 10.83% | 25.08% |
| 20 日均值 | 季频 | 47 | 7.35% | -58.34% | 0.387 | 4.69 | 3.13% | 23.12% |
| 60 日均值 | 季频 | 47 | 8.33% | -64.99% | 0.419 | 4.24 | 3.23% | 27.76% |
| 60 日中位数 | 季频 | 47 | 9.16% | -65.05% | 0.443 | 4.16 | 4.37% | 27.24% |
| 120 日均值 | 季频 | 47 | 10.53% | -65.07% | 0.479 | 4.21 | 6.18% | 26.77% |
版本提示：候选、调仓与账本数字与早期叙述报告存在差异。除明确记载的修正外，本汇编不把所有差异归结为同一原因。快照还保留了“联合矩阵待生成”的旧提示，尽管已有 16 个单元。这些冲突继续公开保留，不作无依据的合并解释。
## 研究结论如何修正
修正记录应与受影响的实验一起阅读。某个收益窗口或模拟器发生修正，并不意味着所有相关实验同时失效。
### 下一交易日执行
早期重建曾用收盘后信息假设同一收盘成交，相应版本已作废。历史重建现将信号收盘与执行收盘分开。
### 跨数据源衔接
旧版曾在 2014–2015 边界用不同来源的价格计算同一持有期收益，该区间已剔除；不同历史口径不能直接拼接。
### 收益窗口修正
后续低换手验证改用下一交易日开盘至期末收盘，要求两端都有价格。早期归因表采用不同口径，应保留为历史记录。
### 成交路径与核算
延迟成交、现金与持有份额会改变收益和调仓频率排序。不同模拟器结果分别解释；参与率约束提高模拟收益不能证明存在超额收益。
### 已反复查看的留出样本
2024–2026 已在多项历史敏感性检查中查看，应作描述性证据；后续参数选择需要新的前瞻观测。
## 尚待补齐的研究与公开证据
### 微盘剔除与权重
找回的 0%／10%／20%／30% 聚合矩阵已在下方公开。同一时期的研究说明记载其成本假设为 10bp，但原始命令和运行收据尚未找回。主筛选矩阵不能说成是在 1 亿元资金下执行：资金参数没有传入执行计算。历史代码提交仍未知。后续应先核实设定，再以共同份额账本重跑，并固定股票池、成本、缓冲和日期。
### 规模、流动性与其他特征
在共同样本上区分规模、非流动性、极端日收益、特质波动、换手和质量。条件关联仍不能识别因果机制。
### 可比较的执行与容量阶梯
下方后续研究已固定目标和日期，对照整手、T+1、涨跌停及滞后成交额预算等八种设定。真实股份的公司行动与校准冲击仍待完成。
### 什么证据能支持更强的结论？
恢复收益比较前，先核对同一股票池、形成时点、来源版本、基准、缺价规则与持有份额核算。容量解释需要在校准冲击下核对成交、现金、成本和延迟订单机会成本。机制解释需要共同样本控制和前瞻证据，阶段差异本身不能证明因果。失败与不确定的检验继续保留。
## 来源与版本边界
- [交互研究页面](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/microcap/)
- [公开探索快照](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/data/low_turnover_exploration.json)
以下附录完整保留所选语言的公开记录。中英文历史文档详略并非完全一致：中文执行记录包含更多历史收据。选择语言不代表不同样本可比，也不代表旧数字可以复用。历史结果应与旁边的修正说明一起阅读。
## 附录 1 · 小微盘因子方法
[网页来源](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/factors/microcap.zh-CN/)
## 微盘股：收益证据与水下时间
[English page](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/factors/microcap/?lang=en-US)
> 研究状态：历史规则重建与风险描述，不能代表 Wind 指数或可成交策略。
> 当前数据源覆盖至 2026-09-17。最小市值 400 的下一交易日收益审计可计算至 2026-09-16。组合规模 N 为 50、100、200、400、800。
### 先看结论
这页最可靠地说明了风险：按规则重建的小市值组合曾出现很深的下跌，也有多年低于前期高点。早年收益异常仍在核查，退市股票、历史成分和真实成交也没有完全复原，所以不能把这些净值当成指数表现或真实账户收益。
这里的 **水下期**，指组合净值跌到过去最高点以下、直到重新超过那个高点的时间；**最大回撤**是样本中从一个高点跌到随后低点的最大幅度；**净值（NAV）**是把组合价值按起点标准化后的走势。读回撤时要同时看跌了多少、花多久恢复，以及缺失价格怎样处理。
公共执行引擎的短窗口诊断及长窗口阻断原因见[微盘执行模拟诊断](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/experiments/microcap-execution-diagnostic-20260928/)。历史纸面收益与该诊断账本采用不同口径，不能直接拼接。
### 2026-09-18 缺失价格审计与数据新鲜度
最新审计使用 Tushare daily-clean、`suspend_d` 和 `stock_st`。行情源最后交易日为 2026-09-17，收益形成日最后可计算到 2026-09-16。报告生成于 2026-09-18。网页主图仍是已审核的历史快照，数据源更新日期不代表主图已经全部重算。
最小市值 400 组合共有 2,122 条缺失持仓：1,638 条有直接停牌证据，210 条同时有停牌和 ST 证据，274 条仍未分类。当前 instruments 资产没有可用的退市日期证据，因此不做退市填值，也不伪造清算价格。
`market-research report microcap-repair --config configs/local.toml` 会在仓库外生成缺失明细、分类汇总和日级敏感性。严格口径仍是主结果。`partial`、`carry_all_missing` 和 `carry_evidence_only` 只用于边界分析。最后一种只对有 `suspend_d` 证据的缺失按 0 收益处理。没有证据的 gap 不自动前值填充。
本次 2015-01-05 至 2026-09-16 的 N=400 结果如下。严格口径有 1,846 个完整交易日，期末净值 10.7020，最大回撤 -30.96%。`partial` 有 2,846 个交易日，期末净值 112.6480。证据型 carry 有 2,733 个交易日，期末净值 131.4470。不同口径的有效交易日不同，不能直接当成同一条净值比较。
#### 文中几个英文名称
- Tushare：提供行情和其他金融数据的接口。
- `daily-clean`：清洗后的日行情数据。
- `suspend_d`：每日停牌记录。
- `stock_st`：ST 状态记录。
- ST：特别处理股票。
- PIT：点时数据，也就是当时已经可以获得的信息。
- NAV：净值。
- ETF：交易型开放式指数基金。
项目内部的键值保留原样，便于和代码、数据文件对应。页面和说明文档第一次出现时会补充中文解释，后文直接使用中文名称。
### 微盘股是什么
这里的微盘组合按一套固定规则构建：每个选股日将合格 A 股按总市值从小到大排序，取最小的 N 只并等权。它展示这套规则的历史走势，不能代表某个官方指数或真实账户。
组合越小，例如 N=50，越容易受少数股票、停牌和退市处理影响。N=800 分散程度更高，但仍偏向小市值股票。
### 先看风险：回撤与恢复
| 组合规模 N | 全样本最大回撤 | 最长已完成水下期 | 已完成水下期中位数 | P90 | P95 |
| ---: | ---: | ---: | ---: | ---: | ---: |
| 50 | -59.9% | 446 交易日 | 2 | 27 | 41 |
| 100 | -61.8% | 445 | 2 | 32 | 51 |
| 200 | -63.2% | 445 | 2 | 28 | 53 |
| 400 | -65.7% | 506 | 3 | 37 | 66 |
| 800 | -68.8% | 611 | 2 | 37 | 99 |
时长单位均为交易日，分位数只统计已经结束的水下期。中位数为 2 天，表示一半已完成的水下期在两天内收复前高。少数长时期会把尾部拉长，所以还要看 P90、P95 和最长值。
水下表示净值低于此前最高点。N=400 最长的一段已完成水下期从 2011-04-22 开始，2012-01-05 到达谷底，比前高低约 33.9%，直到 2013-05-24 才收复前高。从高点到恢复共 507 个交易日，其中 506 天处于水下。
全样本最深回撤发生在另一组峰谷之间，N=400 最大回撤约为 -65.7%。净值从 100 跌到约 34.3 后，回到 100 需要上涨约 192%。风险评估要同时看跌幅和恢复时间。样本结束时仍未恢复的时期属于右删失，表中没有把它们混入已完成时期。
不同 N 的最长水下时间并不随股票数量单调变化。N=50、100 和 200 的最长已完成水下期为 445 至 446 天。仅凭这五组数据，无法推断组合越小就一定水下越久。
### 为什么把 2008 年作为补充起点
此前的最小 400 只日频序列从 2015 年开始。补充 2008–2014 年可以观察更早的回撤路径，也避免把 2001–2007 年与后续市场视为相同制度环境。股权分置改革在 2005 年后推进，监管层在 2007 年底称改革基本完成。之后市场制度仍持续变化，融资融券也在后续推出。因此，2008 年只是便于比较的研究起点，结果还应按市场阶段分别观察。
本次分析没有把早年制度差异当作微盘收益或风险的成因。结果只说明，按当前规则重建的组合在 2008 年以后曾经历多年水下期。
本次用平台已发布的 Tushare 资产补做了 2008–2014 年独立审计区间。日频和 `daily_basic` 均覆盖 2008-01-02 至 2014-12-31，共 1,702 个交易日。历史加载器已兼容平台资产的 `data/` 分区目录，运行结果保存在仓库外的 `microcap_history_2008_2014` 目录。
#### 2008–2014 年的回撤结果
| 组合规模 N | 最大回撤 | 最长已完成水下期 | P90 | P95 |
| ---: | ---: | ---: | ---: | ---: |
| 50 | -59.9% | 420 个交易日 | 23 | 33 |
| 100 | -61.8% | 282 | 23 | 41 |
| 200 | -63.2% | 442 | 22 | 42 |
| 400 | -65.7% | 506 | 31 | 47 |
| 800 | -68.8% | 611 | 35 | 111 |
结果沿用统一的收盘形成、下一交易日收盘执行和再下一交易日收盘计价规则。早年源没有完整可靠的 ST 与停牌资格字段，仍标记为不完整证据。`return_unknown_flat` 和 `return_unknown_total_loss` 两种缺价压力情景在这段区间的汇总结果相同，原因是当前已分类的缺价没有触发未分类缺价扣损。
这段补充数据把最早的风险路径从 2015 年前移到了 2008 年，但没有解决微盘收益异常、退市估值、容量和实际成交问题。它适合描述历史回撤，不应直接当作可投资净值。
### 规则是怎样拼起来的
- 2008–2014 使用 Tushare `daily`、`daily_basic` 和 `adj_factor`，以收盘价乘复权因子构造价格。2015 年以后使用清洗后的日频复权价格和资格字段。
- 形成日排除当日不符合资格的 ST、停牌、非正市值、非正成交额和无效价格，再用当日可见总市值排序、最小 N 等权。
- 当日收盘数据形成信号。为避免把收盘后才知道的市值当成同一收盘价可成交，下一观测交易日收盘作为执行价，从执行日收盘到再下一交易日收盘计算持有收益。执行日停牌的目标按未成交现金处理并单独计数。持仓后的确认停牌缺报价用前值持平。无法匹配到停牌记录的缺价另算持平和当日全部损失两种敏感性。
- 收益区间的执行价格与下一次计价价格必须来自同一数据源。2014-12-30 形成的组合在 12-31 旧源成交、再用 2015-01-05 新源计价，因此整段跳过。2014-12-31 形成的信号在 2015-01-05 新源成交并以 01-06 新源计价，可以保留。
年度和逐日明细、水下时期表、数据来源路径及运行收据保存在本机受控数据目录。网页只展示经过审查的汇总，不公开原始行情、机器路径或逐股数据。
### 数据检查告诉我们什么
2008–2014 年的 N=400 重建包含 1,701 个已计算持有区间、6,275 个执行日停牌未成交计数和 6,291 个持仓后停牌持平标记，没有无法分类的缺价。2015 年以后，N=400 有 1,542 个执行日停牌未成交计数、1,534 个持仓后停牌持平标记和 196 个未分类缺价事件，占目标持仓日约 0.017%。未分类缺价同时保留持平和全损两种压力情景。
早期版本把形成日收盘当作可成交价格，但当日完整市值要到收盘后才能得知。当前版本在 t 日收盘形成信号，t+1 日收盘执行，并计算从执行收盘到 t+2 日收盘的收益。因此，早期版本与 2015 年后参考序列的逐日相关比较已经失效。统一执行时点后才能重新对账。
我们也独立核对了价格计算公式。统一成交时点后，2015 年 N=400 复权收盘价组合年度收益约 +397.44%，使用 Tushare `pct_chg` 重算约 +397.46%，日收益绝对差的均值约为 0.00012 个百分点。这只能说明常规收益公式基本一致，不能验证点时成分、退市终值或成交能力。
#### 收益还不能怎么解释
早期版本把形成日收盘当作可成交价，造成前视偏差。中间版本又漏掉了跨越 2014 和 2015 年数据源的价格尺度变化。这些版本报告的 1,130 天、-67.1% 和 -74.9% 等数字都已作废。当前版本在 t 日收盘形成组合，t+1 日收盘成交，并计算 t+1 至 t+2 日的收益，同时跳过执行价与下一次计价价格来自不同数据源的区间。
修正后，2013 至 2016 年的账面累计增长仍然异常：N=50 超过 3,700 倍，N=400 超过 26 倍。这是需要进一步审计的警讯，不能当作可信投资收益。2015 年价格收益公式与供应商日收益字段接近，但幸存者偏差、点时成分、退市估值、公司行动、次日成交和容量问题仍未排除。早期收益尚未通过逐股审计，不用于估计微盘溢价。报告中的回撤是按当前时序、筛选和缺价假设计算的风险路径，不能视作供应商官方指数或可成交账户净值。
当前模型没有计入手续费、涨跌停无法成交、停牌锁仓资金占用、市场冲击、现金余额或组合容量。水下时间只是净值序列的描述统计，不能说明投资者能按该净值实际买卖。
### 2013–2016 年复权审计的当前边界
我们用逐股复权价格做了诊断性检查。2013–2014 年的组合可以正常生成，历史 2008–2014 使用独立 `adj_factor` 资产，2015 年以后使用清洗日频资产中的同名字段。两套来源在 2015 年切换，仍需单独核对切换边界，不能把跨来源的跳变直接解释为公司行动。审计脚本现在可以稳定跑完 2008–2016 区间，并分别输出 N=50、100、200、400、800 的年度诊断和每组前 20 个复权因子跳变。
在 2013–2014 年，N=50 组合年度累计收益约为 47.1% 和 84.5%，N=400 约为 -1.7% 和 9.8%。把清洗日频资产接到 2015–2016 后，N=50 的 2015、2016 年累计收益约为 539.0% 和 519.5%，N=400 约为 25.0% 和 5.1%。这些数字只是诊断输出，不能直接当作投资收益。若干进入最小市值组合的股票出现约 2 倍至 4.7 倍的复权因子单日跳变。这些跳变可能对应分红送转，也可能是数据拼接问题。没有逐项对照公司行动前，不能把这段累计收益解释成微盘溢价。
诊断脚本为 `scripts/audit_microcap_adjustments.py`。它只读取仓库外的数据资产并输出审计收据，不生成公开净值。示例：
```bash
uv run --extra duckdb python scripts/audit_microcap_adjustments.py \
--data-root ~/data/quant/market-data-platform \
--output /tmp/microcap-adjustment-audit.json \
--start 2013-01-01 --end 2016-12-31
```
脚本的结果只能定位需要核查的股票和日期，不能替代公司行动核对。下一步要逐项核对这些跳变对应的分红送转、配股、增发、停牌复牌和数据源切换，并把公司行动前后的原始收盘、复权因子和复权价格放在同一张审计表中。平台还有一份 `dividend_implemented_pit.parquet`，覆盖 4,254 只股票和 1991 年以来的已实施事件。对 2013–2016 年异常跳变做七天窗口匹配时，五种 N 的前 20 个跳变中可匹配事件数为 1 至 8 个。扩展到 2008–2016 年后，同一诊断的匹配数为 0 至 2 个。其余日期仍没有匹配记录。没有匹配记录不等于没有公司行动，可能是日期字段、事件类型或复权算法差异，因此仍标记为待核查。
审计脚本现在还会记录价格来源，并先在完整逐股日频上识别跳变，再与各 N 的组合成员交叉。这样股票较晚进入组合时，不会把真实事件日期推迟到首次入选日。重新跑完 2008–2016 年后，五种 N 的前 20 个跳变中，数据源边界跳变均为 0，公司行动表在七日窗口内可匹配 17、17、18、18、17 个（对应 N=50、100、200、400、800）。仍未匹配的日期需要逐股检查其他公司行动类型、日期字段和复权算法。此前按组合稀疏日期计算得到的 7、10、10、15、15 个边界跳变已作废。新增字段为 `price_vintage`、`previous_price_vintage` 和 `boundary_jump`，收据仍只保存在仓库外。
### 下一轮研究顺序
1. 逐股复权审计：锁定 2013–2016 N=50/100/200/400/800 的组合成员和最大收益贡献个股，检查 `adj_factor` 跳变、原始收盘价与复权价连续性、分红送转、上市首日/停复牌、退市终值。先核对是否为真实公司行动，再判断回报幅度是否可信。
2. 边界敏感性：并排跑前复权/后复权口径、除权事件日期、退市处理和缺价压力情景。不允许用今天仍上市的股票名单回填早期资格。
3. 拆制度与市场阶段：保留全样本统计，同时分别展示 2008–2012、2013–2016、2017–2019、2020–2023、2024–2026 的收益、最大回撤、水下时长、换手、ADV 与样本覆盖。先审数据再解读收益。
4. 加可投资性：用点时 ADV、涨跌停成交阻断、停牌锁仓、冲击成本、现金账本重建 NAV。把纸面净值与可执行账户区分。
5. 报告水下分布：保留峰值、谷底、恢复日、跌幅、下跌时长、恢复时长和右删失标记。报告 1/2/3/5 年概率时用生存分析方法，避免只统计已恢复时期造成幸存者偏差。
目前可以确认的是，按历史窄小盘规则重建的组合曾经历多年回撤。早期收益异常和实际成交能力仍需独立审计。
### 小微盘研究地图：历史、因子与执行
本节于 2026-10-16 整理公开证据，没有重新运行实验，也没有延长各项样本。[专题入口](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/microcap/)将相关问题串起来，原有详细记录继续保留。
| 问题 | 已有公开证据 | 主要限制 | 下一步 |
| --- | --- | --- | --- |
| 最小市值组合的历史收益和风险 | N 为 50、100、200、400、800 的重建、回撤、水下期和缺价敏感性 | 历史资格、公司行动和退市价格不完整；不同缺价口径有效交易日不同 | 逐持仓核对报价缺口和结算事件 |
| 收益是否来自规模暴露 | 规模因子与市场阶段的历史风格研究 | 多空因子的方向和构造不同于微盘多头组合 | 同一账本下剔除微盘尾部并重算形成日信号 |
| 低换手增加了什么 | [低换手研究](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/factors/low-turnover.zh-CN/)中的共同样本控制、置信区间与短期前瞻记录 | 条件关联不等于因果溢价；股票分组收益不等于可执行组合 | 冻结前瞻规则并继续积累观测 |
| 组合规则是否改变结果 | 20、60、120 日换手窗口的公开对照 | 历史样本已反复查看，不能据此确认最优参数 | 在一致份额核算下复核冻结的规则 |
| 组合能否成交 | [公开执行诊断](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/experiments/microcap-execution-diagnostic-20260928.zh-CN/)中的现金与受阻交易核算 | 独立短样本、复权价格代理和假设成本，不能据此确认容量 | 固定目标与日期，对账并校准冲击 |
| 不同市场的小盘股是否同样容易交易 | 市值组的成交额与覆盖比较、[早期 A 股换手背景](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/factors/smallcap-turnover-history.zh-CN/) | 币种、日期和资格不同；换手率与成交额是不同指标 | 统一样本、币种与执行约束 |
#### 组合身份与图表来源
供应商参考指数、日频最小 N 重建、月频低换手候选和短期执行诊断分别保留身份。持股数量相同或都叫“微盘”，不意味着收益可比。比较时必须核对样本、信号与执行时点、权重、缓冲、缺价处理、成本和模拟器，不能拼接净值。
新增窗口对照图直接读取公开 `low_turnover_exploration.json` 的 `window_sensitivity`。快照生成于 2026-09-16，整体覆盖截至 2026-07-31；方法为 2015–2026 日频数据、月度形成、40 只目标持仓、60 只缓冲和 10bp 交易费。这是低换手窗口对照，不是小盘加低换手复合组合。快照中的收益和回撤单位为百分数，年化交易换手单位为倍数。后续记录若出现不同数字，需要说明版本差异，不能保留旧来源却悄悄替换数值。
#### 影响解释的修正
- 使用收盘后市值却假设同一收盘成交的早期重建已作废；现将信号收盘与下一交易日执行收盘分开。
- 旧版 2014–2015 边界曾用不同来源的执行与估值价格计算同一持有期收益，该区间已剔除。早期历史资格字段仍不完整。
- 后续低换手验证改用下一交易日开盘至期末收盘，要求两端价格完整。最新 86 个月共同样本不能与早期归因表混用，详见[最近一轮验证](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/factors/low-turnover.zh-CN/)。
- 份额核算、闲置现金和延迟成交会改变收益及调仓频率排序。权重筛选模拟与股份账本保留各自身份；参与率限制提高模拟收益，只能视为成交路径敏感性，不能证明信号增加了超额收益。
- 2024–2026 已在多项历史比较中查看，应保留为描述性样本。
公开[补充研究原始记录](https://github.com/runchengxie/quant-market-research/blob/main/docs/research/experiments/turnover-microcap-followup-20260915.md)保留修正过程，并标明低换手旧结果已被后续口径替代；专题不把旧数字复用为当前收益结论。
#### 待补齐的公开对照
找回的 0%／10%／20%／30% 剔除与权重聚合矩阵已在专题报告公开，同时保留独立现金账本的容量输出。同一时期的研究说明记载矩阵使用 10bp 成本，但原始命令和运行收据尚未找回。主筛选表不能说成是在 1 亿元资金下执行：资金参数没有传入执行计算。历史代码提交仍未知，这些结果也不等于同一账本下的执行对账。后续需要核实历史设定，在共同样本上区分规模、流动性、极端收益、特质波动、换手和质量，并固定目标与日期，对照理想持有份额和受限现金账本。120 日新复算在 90 个有效观测时净年化为 4.22%，同一输入改为 45 个观测后为 6.26%，原公开值为 7.60%。门槛会影响结果，但既不能确认历史方法，也没有完全解释差距。
后续补充应保留实验身份、来源版本、样本日期、形成时可得信息、股票池、基准、指标单位、成本、缺价规则、模拟器和局限。网站只发布经过审查的汇总产物，不公开供应商原始数据、私有策略配置和私有复现路径。来源不能追溯的历史数字继续标注来源报告状态，不能根据几个汇总指标虚构净值曲线。
## 附录 2 · 低换手因子方法
[网页来源](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/factors/low-turnover.zh-CN/)
## 低换手股票后来表现怎样
[English page](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/factors/low-turnover/?lang=en-US)
证据快照截至 2026 年 9 月 16 日，文字与来源哈希于 2026 年 10 月 22 日复核。本次修订沿用已有研究产物，没有增加观察月份。
### 目前的发现
这轮历史比较中，低换手组的月均收益比高换手组高约 1.38 个百分点。加入市值和波动等控制、按调整后的信号重新分组后，完整控制版本的差值约为 1.20 个百分点。实际持仓能获得多少收益，还需要用一致的交易规则验证。
这 86 期名单形成于 2019 年 5 月至 2026 年 6 月，对应持有期从 2019 年 6 月延续到 2026 年 7 月。共同样本要求市盈率为正，控制变量也须有可用数据，不能代表全部 A 股。这段历史已经被多轮研究查看，2024 年至 2026 年的结果只能作描述性比较。
主信号采用选股日前 60 个交易日的平均换手率，不含选股当天。换手率衡量股票成交股份占相应股份数的比例，后文的组合换手则衡量组合自己买卖了多少。股票换手低，不能保证成本低或容易成交。
### 当前采用的点时分组修正版
本版先用选股日信号固定分组，再检查未来收益是否可用。收益从下一交易日复权开盘价算到该期末复权收盘价。第一期收益终点为 2019 年 6 月 28 日，最后一期为 2026 年 7 月 31 日。未来缺价仍会限制能观察哪些结果，历史修订安全也未完全核实。
各行使用相同的 86 期日期。研究先用指定特征调整信号，再按剩余信号重新排序，分成十组。控制后的两端名单会变化，未必仍是原始换手率最低与最高的股票。
| 信号处理 | 低换手得分端月均收益 | 高换手得分端月均收益 | 月均差值（百分点） | 95% 区块区间（百分点） |
| --- | ---: | ---: | ---: | ---: |
| 原始信号 | 1.08% | -0.30% | 1.38 | 0.94 至 1.92 |
| 控制市值 | 1.29% | -0.34% | 1.63 | 1.23 至 2.06 |
| 再控制低波动 | 0.73% | -0.13% | 0.86 | 0.57 至 1.18 |
| 加入其余控制 | 1.03% | -0.17% | 1.20 | 0.87 至 1.62 |
完整控制纳入市值、低波动、成交活跃度、Amihud 流动性指标、动量、反转、贝塔和估值。区间以连续 12 个月为一块重抽 2,000 次得到，保留相邻月份一起变化的影响。它描述这段历史中的估算不确定性，没有覆盖整个研究过程尝试过的全部方案。
加入低波动后，差值由约 1.63 缩小到 0.86 个百分点。相关特征和名单同时变化，行与行的差值不能直接算作单个特征造成的收益。完整控制下仍有正向历史关系，数据选择和历史修订等影响尚未排除。
联合截面回归中，低换手得分每高一个标准差，下一期收益平均高约 0.60 个百分点，86 期中有 76.7% 的系数为正。该结果描述给定其他特征后的历史关系，尚不足以判断因果作用或实际交易收益。
较早的预设交互检验没有找到稳定协同，多重检验校正后的 p 值记录为 0.958 和 0.616。较高的 p 值说明该检验没有检出相应关系，仍需结合效应区间和检验能力判断，不能据此断定协同不存在。
#### 版本与控制阶段
本次复核确认，文档曾将中间阶段的约 1.18 个百分点写成完整控制结果。对应阶段尚未加入贝塔和估值，当前产物的各阶段如下。
| 产物中的阶段 | 已加入的控制 | 月均差值（百分点） |
| --- | --- | ---: |
| `raw` | 无 | 1.3821 |
| `size` | 市值 | 1.6286 |
| `size_lowvol` | 再加低波动 | 0.8598 |
| `size_lowvol_liquidity` | 再加成交活跃度与流动性 | 1.2392 |
| `size_lowvol_liquidity_returns` | 再加动量与反转 | 1.1795 |
| `plus_beta` | 再加贝塔 | 1.2191 |
| `plus_beta_value` | 再加估值，完整控制 | 1.2001 |
来源清单 SHA-256 为 `9638fd5f4a3edc39896ac20dcfb7e47ddb4cd0f0d861e4033a4751e82b5f543f`，收益汇总 SHA-256 为 `3d52f7713be407752fc0dc36252fb1830f3b214a31ac4720f8314d2a65b243e4`。哈希用于识别产物版本，不能单独证明历史数据排除了事后修订。
较早页面展示值，作为历史记录保留
下表保留本次复核前页面采用的数值。主页面已改用上方点时修正版，区间和两端均值也一并更新。下表的 1.21 不与中间阶段的 1.18 混用，不用于拼接收益序列。
| 信号处理 | 低换手组月均收益 | 高换手组月均收益 | 低减高 | 95% 区块区间 |
| --- | ---: | ---: | ---: | ---: |
| 原始信号 | 1.08% | -0.30% | 1.38% | 0.93% 至 1.91% |
| 控制市值 | 1.29% | -0.34% | 1.63% | 1.23% 至 2.06% |
| 再控制低波动 | 0.73% | -0.13% | 0.86% | 0.57% 至 1.18% |
| 再控制成交、流动性、动量、反转、贝塔和估值 | 1.03% | -0.18% | 1.21% | 0.87% 至 1.64% |
### 后续观察与事前登记证据
2026 年 9 月 16 日的归档包含一个已完成的八月窗口和一个待完成窗口。八月记录中，原始低换手组跑输高换手组约 12.86 个百分点，逐步控制后差值从负转正。一个月不足以判断长期表现。
原清单写有 `frozen_formation_end=2026-07-31`，同时引用九月的数据产物。前者是形成数据的截止日，现有文件还不足以证明规则和名单在八月持有期开始前已经锁定。也不能据此断定档案一定被事后改写。补齐可核验的事前记录前，这个窗口暂按后续观察保留。
原协议要求至少 24 个完整月份。这个数量只能作为既定研究门槛，仍需结合波动、效果大小和尝试过的方案数量判断证据强弱。未来每期要在持有期开始前登记代码版本与来源，保留名单、权重和评价规则的时间证据。
### 读表时需要的几个概念
低减高收益是低换手得分端的平均收益减去高换手得分端。它描述历史组间差距，实际账户收益还取决于持仓和成交。
Rank IC 比较信号排名与后续收益排名是否一致，接近零表示这项排序关系较弱。点时数据（PIT）要求信息在研究当天已经公开且可得，筛选公告日期仍不足以排除后来修订。
ADV20 是选股日前 20 个交易日的平均成交额，用于粗略衡量股票平时的交易规模。Amihud 指标用价格涨跌幅绝对值与成交额作比较，描述一定成交金额对应多大的价格变化。1 基点等于 0.01%，50 基点等于 0.5%。下文滑点数字都是模拟假设，尚未用券商真实成交校准。
### 模拟交易结果怎样阅读
理论多空差值和扣成本多头模拟采用不同的组合方向与记账规则，两者相减不能衡量执行成本。检验成交约束的影响，需要固定同一信号、股票池和期间，只改变成交假设。
组合层面的 ADV20 账本、停牌与涨跌停处理已经做过探索。分钟数据覆盖和 L2 事件重建仍有缺口，50 与 100 基点的冲击参数缺少实际成交校准，执行成本尚未得到实证确认。
#### 已完成的窗口与执行对照
为了区分信号平滑程度，统一使用 2015 至 2026 年日频数据、月频调仓、40 只目标持仓、60 只缓冲持仓和 10bp 交易费，对形成日前 20、60、120 个交易日的平均换手率做同一账本比较。这里的净收益是模拟组合结果，不能与上面的理论多空收益直接拼接。
| 换手观察窗口 | 净年化 | 净 Sharpe | 净最大回撤 | 年化换手 |
| ---: | ---: | ---: | ---: | ---: |
| 20 日平均 | 3.52% | 0.264 | -65.01% | 11.59 倍 |
| 60 日平均 | 5.33% | 0.331 | -52.39% | 6.79 倍 |
| 120 日平均 | 7.60% | 0.411 | -45.61% | 4.47 倍 |
120 日窗口的原快照净年化为 7.60%。后续同输入重放在最低 90 个有效观测时得到约 4.22%，改为 45 个时约为 6.26%。原始运行尚未找回，差异没有完全解释，表格保留历史记录，不能据此选定最佳窗口。[查看窗口复查](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/research/microcap/#microcap-window-evidence)
较长的观察窗口在这套历史账本中收益更高、换手更低、回撤更浅。窗口也会改变合资格样本、排名和持仓路径，因此这里保留为定义敏感性的比较。较早的单日与平滑信号理论多空结果在下文单独列出。
剔除最高换手五分位后，净年化约 5.46%，低换手组合约 5.33%，差异约 0.12 个百分点，回撤和换手接近。当前结果更支持把这个规则看作小幅排除条件候选，尚不足以证明主动集中到最低换手端更有效。
原登记记录有一个已完成的八月窗口和一个待完成窗口。现阶段只保留观察与流程检查结果，事前登记证据和观察月份均不足。后续登记应沿用冻结规则，不能用更新数据改写已归档信号。
2026 年 9 月 16 日尝试刷新登记时，流程拒绝了两个不合适的输入。重复使用 9 月 15 日数据日期违反了前一批清单必须更早的约束。改用 9 月 16 日时，流程发现市场数据只覆盖到 9 月 15 日，随后停止。截至这次尝试，没有新增完整持有期可以登记。流程因数据尚未更新而停止，缺失日期保留为空。
### 早期探索记录（收益口径与样本各不相同）
#### 最初的强结果对定义很敏感
2008 至 2026 年，按月末单日换手率分组得到的多空年化收益约 25.97%，Sharpe 为 2.05，最大回撤为 -17.97%。将单日读数换成过去 20 或 60 日的均值或中位数后，年化收益降至约 9.47% 至 15.88%。单日与平滑定义的差距很大，还需要区分月末交易状态、样本和持仓变化各自的影响。平滑信号仍有历史关系，但强度低了许多。
| 信号定义 | 多空年化 | Sharpe | 最大回撤 |
| --- | ---: | ---: | ---: |
| 月末单日换手 | 25.97% | 2.05 | -17.97% |
| 20 日平均换手 | 15.88% | 1.26 | -22.60% |
| 20 日中位换手 | 13.72% | 1.12 | -23.95% |
| 60 日平均换手 | 11.76% | 0.99 | -22.33% |
| 60 日中位换手 | 9.47% | 0.83 | -23.03% |
这些是历史分组收益，不含完整的可交易性审计。多空的高换手腿是理论空头，真实融券、借券费和冲击成本没有完整计入。
#### 控制其它特征后，信号变弱
在共同股票样本上，每个月先把低换手信号对指定特征做截面回归，再按回归残差排序。Rank IC 衡量信号排序与后续收益排序的一致程度，数值接近零表示排序信息较弱。开发期平均 Rank IC 和低换手减高换手的月均收益差如下。
| 逐步剥离的特征 | 平均 Rank IC | 月均低减高收益 |
| --- | ---: | ---: |
| 原始信号 | 0.0730 | +1.60% |
| 加市值 | 0.0790 | +2.06% |
| 再加低波动 | 0.0262 | +0.96% |
| 再加成交活跃度、Amihud 型流动性 | 0.0078 | +0.72% |
| 再加滞后动量、短期反转 | 0.0210 | +1.11% |
加入市值后，收益差反而上升，说明在这组样本里市值控制没有削弱排序。低换手不能简单等同于小市值。加入低波动后，IC 和收益差明显收窄。再控制成交活跃度和 Amihud 型流动性后，Rank IC 接近零。加入动量和反转后，指标略有恢复。各代理变量彼此相关，回归顺序会影响结果，因此表中变化不能直接解释为因果贡献。
两条腿也提供了线索。原始组的低换手腿月均收益约 +0.38%，高换手腿约 -1.23%。控制市值和低波动后，两腿分别约 +0.01% 和 -0.95%。加入流动性代理后，两腿分别约 -0.09% 和 -0.81%。多空差的一部分来自高换手腿表现较差，低换手股票本身并没有大幅上涨。
#### 在不同市值组内，低换手效果并不平均
先按行业内相对市值分五组，再在每组里按换手率分五组。下表是每月组内低换手减高换手的收益差。括号内是经 HAC（3）误差修正后的 t 值。
| 相对市值组（从小到大） | 2015 至 2023 开发期 | 2024 至 2026 描述期 |
| --- | ---: | ---: |
| Q1 最小 | +0.41%（0.96） | +0.87%（1.32） |
| Q2 | +1.69%（4.16） | +0.76%（1.03） |
| Q3 | +2.01%（5.20） | +0.94%（1.08） |
| Q4 | +1.89%（4.52） | +0.49%（0.43） |
| Q5 最大 | +1.27%（2.33） | -0.67%（-0.48） |
开发期优势主要出现在中间市值组，最小组最弱，因此数据不支持低换手在微盘股中最强的说法。描述期每组只有 30 个形成月，t 值都较低。这个区间也已被多轮研究查看，不能作为独立的最终样本外验证。
#### 多头组合的模拟结果
一项独立的 2015 至 2026 多头组合测试，在 10bp 成本假设下，低换手多头净年化约 5.33%，Sharpe 为 0.33，最大回撤为 -52.39%。控制规模与低波动后的低换手组合，净年化约 -9.96%。它记录了假设规则下的多头持仓结果，仍取决于回测模型、股票资格重建和成本假设。1bp 等于 0.01%。
同一研究的执行账本还显示，原始小盘复合组合加入成交约束后，回测收益有时反而升高。逐笔归因发现，延迟或部分成交会绕过部分后来亏损的交易。这是模拟路径变化，不能解释为交易限制提高了 alpha。主运行的影响成本参数为 0 bps，因此没有验证冲击成本。
后续用同一组锁定的信号与月频/双周频持仓，对参与率滑点参数做了 50/100 bps 账本敏感性（另计 10 bps 交易费，仍限制在前一交易日成交额的 5%）。
| 滑点参数 | 调仓频率 | 净年化 | Sharpe | 最大回撤 |
| ---: | --- | ---: | ---: | ---: |
| 50 bps | 月频 | 14.44% | 0.64 | -51.72% |
| 50 bps | 双周频 | 13.84% | 0.62 | -59.88% |
| 100 bps | 月频 | 13.88% | 0.62 | -52.33% |
| 100 bps | 双周频 | 13.54% | 0.61 | -60.42% |
滑点参数从 50 提高到 100 bps 后，月频和双周频净年化分别下降约 0.56 和 0.30 个百分点。这只比较不同参与率滑点参数下的结果，冲击曲线没有用券商数据校准。成交约束基于前一日成交额，不是 ADV20。早期 0 bps 结果没有记录生成代码的提交，因此不能把它与 50 或 100 bps 结果的差值单独归因于冲击成本。
另用 2015 至 2026 现金账本，对低换手多头按形成日前 20 个交易日的平均成交额计算 ADV20，并限制单日成交不超过 ADV20 的一定比例。在 1 亿元规模、10 bps 交易费、滑点参数 0 bps 下，5% ADV20 上限的净年化约 5.12%，Sharpe 为 0.32，最大回撤为 -53.03%，填充率为 85.3%，平均现金为 1.1%。这是 ADV20 容量筛查结果，不能直接与旧版连续权重组合的 5.44% 相减，因为两者的成交记账方法不同。
最新研究报告中的 50 bps 参与率滑点情景显示，成交上限为 1%、3%、5% 时，组合净年化分别约为 4.91%、4.91%、4.52%，Sharpe 分别为 0.32、0.32、0.30，最大回撤分别为 -50.51%、-52.89%、-53.48%。成交比例分别为 67.37%、81.81%、85.12%，平均现金分别为 9.14%、2.17%、1.06%。参与率提高会改变成交时间和实际持仓，因此收益差异不能只归因于成本。
另一个已归档的 5% ADV20 成本敏感性结果记录了 0、50、100 bps 对应的净年化 5.12%、4.63%、4.11%，最大回撤 -53.03%、-53.58%、-54.14%。其中 50 bps 一项与上表最新报告的 4.52% 和 -53.48% 不一致。现有归档没有足够运行清单解释差异，因此暂时分开保留，不能拼为一条成本曲线。以上滑点都只是情景参数，没有券商成交校准。
### 代理变量、复合信号和协同效应
- 代理变量。低换手与其他特征一起变化，因此可能间接反映一组股票特征。现有比较保留这种可能，尚未分清各项特征的作用。
- 复合信号。低换手排名混合了低波动、交易活跃度、流动性、动量和反转等信息。加入这些特征后信号会变化，相关性和重新分组都可能影响结果。
- 协同效应。A 与 B 同时出现时，效果超过两者各自效果的简单相加。需要事先定义 A×B 交互项，比较组合分组并确保样本量充足。现有相关性、逐步回归和分组收益都没有证明协同。
当前样本保留了低换手与后续收益的历史关系。它能否改善同条件组合的扣成本结果，仍需要单独验证。
### 接下来怎么查
| 优先级 | 下一步 | 要回答的问题 | 判读方式 |
| --- | --- | --- | --- |
| 1 | 继续按冻结信号登记前瞻月份，等积累足够多完整持有期后再检验 | 历史关系能否在后续数据中重复？ | 每期保存信号与来源版本，不用更新数据改写已登记结果 |
| 2 | 补充经验证的点时盈利和质量数据，重跑滚动截面控制 | 控制变量扩展后，剩余关联是否稳定？ | 先确认公告可得时间和历史修订安全，再报告样本变化及系数区间 |
| 3 | 改善逐笔事件排序、盘口覆盖并获取券商成交记录 | 成本和成交率能否校准？ | 在数据质量达到门槛前，只把 ADV、盘口和冲击参数作为敏感性场景 |
| 4 | 用新时期复查换手、短期反转、偏度和极端涨跌的机制关系 | 结果更接近哪些可观察特征？ | 预先登记变量和分析范围，避免把新发现回写成已验证机制 |
暂不推荐把当前低换手单因子或复合组合升级为正式策略。先在 `quant-research` 的正式实验边界里完成逐年验证和可成交的 ADV/冲击模型。本仓库保留可复核的研究摘要与方法说明。
### 数据出处与口径边界
#### 本轮产物核验
2026-09-16 的执行窗口产物已用仓库脚本核验。七个信号阶段使用同一组 86 个完整形成期，收益口径为下一交易日复权开盘至形成期末复权收盘。核验同时记录了主清单和收益汇总文件的 SHA-256，并确认原清单记录的形成数据截止日为 2026-07-31，持有期前冻结操作的时间证据尚待补齐。原登记记录有一个已完成月份和一个待完成月份，持有期开始前的登记时间证据仍待补齐，暂作后续描述性观察。
随后按点时分组规则重算了一份独立产物，存放在仓库外的 `pit_rank_fix` 产物中。该版本先按形成日信号固定十分位，再处理未来缺价，主结果变化很小。原始低换手多空月均由 1.3752% 变为 1.3821%，控制规模后由 1.6268% 变为 1.6286%，再控制低波动后由 0.8568% 变为 0.8598%，加入动量和反转、尚未加入贝塔和估值的阶段由 1.1831% 变为 1.1795%。当前完整控制阶段为 1.2001%，此前将 1.1795% 称作完整控制的文字已经更正。这说明此前的缺价分组问题没有解释主要结果，但后续正式报告应使用点时版本。该版本 `manifest.json` 的 SHA-256 为 `9638fd5f4a3edc39896ac20dcfb7e47ddb4cd0f0d861e4033a4751e82b5f543f`，收益汇总的 SHA-256 为 `3d52f7713be407752fc0dc36252fb1830f3b214a31ac4720f8314d2a65b243e4`。
使用 `scripts/audit_low_turnover_provenance.py` 对这份点时产物和原后续窗口清单复核后，形成日排名已确认在未来收益过滤之前固定，86 个共同形成期和信号行唯一性检查通过。旧版执行产物仍会明确标记排名顺序未知，不能把旧版收据当作点时版本的证明。原后续窗口清单的 SHA-256 为 `33fd455bfdb3af728517e8f6489f9ab16fa64ed6e3e4356c348adfc6c8cb5ff2`，其中只有 1 个已完成窗口和 1 个待完成窗口。
#### 统一账本的增量验证
2026 年 9 月 16 日又用同一股票池和成交约束重跑了小市值、低换手和复合信号。低换手候选的净年化约 5.33%，净最大回撤约 -52.39%，年化换手约 6.79 倍。低换手残差组合净年化约 -9.96%，净最大回撤约 -88.25%，年化换手约 19.22 倍。这个对照说明，截面残差仍可保留条件排序信息，但直接把残差最极端的股票变成组合会显著提高换手和尾部风险。
同一账本下，复合信号的月度股票份额模拟净年化约 15.06%，小市值对照约 8.95%，两者相差约 6.11 个百分点。双周调仓时复合信号净年化约 14.13%，小市值对照约 7.34%。这些数值受日频成交额代理、停牌处理、参与率和模型化延迟成交影响，只用于比较候选方案，不应解释为可直接实现的账户收益。
容量阶梯使用前一交易日成交额的 5% 参与率。复合信号从 100 万元到 5000 万元的成交率约为 43.9% 至 48.3%，平均现金权重约为 2.5% 至 6.2%，净最大回撤约为 -49.9% 至 -51.7%。资金规模上升时，结果没有显示出稳定的容量改善，成交率和延迟成交仍是主要限制。完整字段已发布在网页的低换手执行验证快照中。
#### 剔除最高换手组的对照
在同一股票池、同一形成日、40 只目标持仓、60 只缓冲持仓和同一执行模拟下，另外测试了先剔除形成日换手率最高五分位，再按低换手得分选股。10bp 交易费下，结果如下。
| 候选 | 净年化 | 净 Sharpe | 净最大回撤 | 年化换手 |
| --- | ---: | ---: | ---: | ---: |
| 低换手 | 5.33% | 0.331 | -52.39% | 6.79 倍 |
| 剔除最高换手五分位 | 5.46% | 0.335 | -52.75% | 6.78 倍 |
剔除最高换手组只带来约 0.12 个百分点的净年化提升，回撤略深，换手几乎没有变化。当前样本不支持把它解释为明显优于原始低换手组合的规则。这个实验是探索性诊断，仍受股票资格、停牌处理和成本模型限制。
#### 长期换手水平与短期波动的区分
用同一组 2015 至 2026 日频数据、月频调仓、40 只目标持仓、60 只缓冲持仓和 10bp 交易费，分别把形成日前 20、60、120 个交易日平均换手率作为信号。
| 平均换手窗口 | 净年化 | 净 Sharpe | 净最大回撤 | 年化换手 |
| ---: | ---: | ---: | ---: | ---: |
| 20 日 | 3.52% | 0.264 | -65.01% | 11.59 倍 |
| 60 日 | 5.33% | 0.331 | -52.39% | 6.79 倍 |
| 120 日 | 7.60% | 0.411 | -45.61% | 4.47 倍 |
较长窗口的结果更好，同时调仓更少、回撤更浅。这些结果尚不能分清持续交易活跃度与短期放量各自的作用。窗口变化也会改变合资格样本、排名和持仓路径，因此它只能支持定义敏感性的比较，因果作用仍待检验。
联合矩阵补充比较了 20、60、120 日均值以及 60 日中位数，并交叉测试周度、双周、月度和季度调仓。双周调仓的净年化约 17.1% 至 21.2%，月度约 7.8% 至 13.9%，周度约 8.7% 至 13.2%，季度约 7.3% 至 10.5%。相同调仓频率下，均值和中位数的差异通常小于调仓频率差异。所有组合的净最大回撤仍约为 -59% 至 -69%，因此频率变化没有消除尾部风险。
可在有本机数据目录时运行。
```bash
uv run --locked --extra dev python scripts/audit_low_turnover_provenance.py \
--manifest /manifest.json \
--effect-summary /effect_summary.csv \
--prospective-manifest /prospective_manifest.json \
--output /provenance_audit.json
```
脚本只读取外部产物，不复制原始数据。它会在形成期数量、信号行唯一性或清单不一致时直接失败。
本页同时记录早期定义比较、2015 年起的候选组合研究和截至 2026-09-16 完成的 86 个月共同样本归因。各项研究的形成日、执行时点、收益口径和组合引擎不同，不能拼接收益序列。2024 年后的历史数据已被多轮查看，不是独立确认样本。候选实验的历史修订安全仍不完整，ST 状态依据重建的点时信息。所有结论都应视为探索结果。
不应把不同实验的收益、窗口、持仓和执行引擎拼成一条序列。完整运行结果与原始输入留在受控数据资产目录，不进入本仓库。
### 方法参考与适用范围
Harvey、Liu 和 Zhu 在 2016 年讨论了反复寻找因子时的多重检验问题。这一方法提醒仍适用于本研究，区间和 p 值需要结合全部尝试过的方案阅读，不能机械套用单一显著性门槛。[论文](https://people.duke.edu/~charvey/Research/Published_Papers/P118_and_the_cross.PDF)
Frazzini、Israel 和 Moskowitz 于 2018 年 4 月 7 日完成的交易成本研究使用机构实际成交记录校准模型。实际成交校准的方法仍值得参考，论文覆盖的发达市场参数不能直接移用于当前 A 股。[论文与发表信息](https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3229719)
## 附录 3 · 微盘执行模拟诊断
[网页来源](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/experiments/microcap-execution-diagnostic-20260928.zh-CN/)
## 微盘组合公共执行模拟诊断（2026-09-28）
[English page](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/experiments/microcap-execution-diagnostic-20260928/?lang=en-US)
**先看结论：**这次把一小段历史选股名单交给公共模拟器，观察在成交额度、T+1 和涨跌停规则下哪些股票能买卖。它只检查模拟流程是否跑通，不证明策略能赚钱；样本较短，价格和成本也是简化假设。
几个关键设置：**5% 成交参与率**表示单日模拟成交额最多占该股当日成交额的 5%；**T+1**表示买入后的下一个交易日才能卖出；**5 个基点**等于 0.05% 的单次成交成本。未成交部分按现金保留。
本研究新增 `microcap-execution-diagnostic`。它从仓库外的清洗日线按当日收盘后的总市值、ST、停牌和上市状态生成最小 N 只目标，逐日绑定独立决策时钟，次一交易日将内容哈希输入提交到 quant-backtest-runtime，由 worker 调用 quant-platform 的公共执行模拟器。清洗日线必须有已完成的 manifest、定日 ST 来源及完整质量收据。模拟启用 5% 成交额参与率、T+1、每日涨跌停阻断、未成交留现金及每次成交 5 个基点的简化成本。价格采用清洗日线的 `adj_close` 复权代理。结果包括目标、订单、成交、每日现金和净值账本，均保存在仓库外。只有 runtime 验证成功的账本才会复制到诊断目录，`summary.json` 记录作业 ID。
示例命令需要 Python 3.12 或更新版本，且输出目录为空：
```bash
uv sync --extra duckdb --extra formal
uv run --extra duckdb --extra formal microcap-execution-diagnostic \
--daily-asset /path/to/published/daily_clean \
--limit-asset /path/to/published/limit_status \
--instruments /path/to/instrument_snapshot.parquet \
--suspensions /path/to/suspend_d.parquet \
--namechange-asset /path/to/published/namechange_latest.parquet \
--output-dir /path/to/empty-external-output \
--start 20250102 --end 20250127 --constituent-count 400
```
早期 2025-01-02 至 2025-01-27 的 N=400 历史诊断共有 17 次决策，终值为 1.0640597259。它使用旧清洗日线和临时证券快照，结果仅保留为迁移记录，不能沿用于当前输入。迁移前的 `summary.json` SHA-256 为 `52afdfd42fc46499884782258377f66a4dd792fd789c90fc35d799e5fd85f21c`。
早期输入扩展至 2025-03-31 时，已选股票 `600225.SH` 在 2025-03-06 退市，数据没有可核实的现金结算事件，旧入口写入 `blocked` 收据。当前入口会为已知退市日后的缺行情生成不可交易的最后价格标记，执行完成后用成交和执行价格核对退市日前的模拟股数是否归零。没有此前价格、仍有残余股数或退市当日及之后成交时仍会阻断，且不会复制诊断账本。遇到无法解释的其他日线缺口、缺涨跌停价、证券资格不足或重复键也会停止。历史纸面序列的加载器已改为选择有清单的最新稳定 `daily_clean` 资产。
新入口读取已发布的 `namechange` 全量资产，按公告日在决策日前、生效日在决策日或之前的条件确认历史简称。简称未知、含 ST 或处于退市整理期的证券均不进入候选池，来源哈希和被排除行数记录在诊断收据中。清洗日线的 `is_st` 仍作为第二道排除条件。目标剔除不证明卖单成交。退市后的价格或持仓仍有缺口时，诊断保持阻断。由于没有 `anns_d.rec_time`，研究口径固定为 `announced_prior_close_only.v1`，同日公告不进入新建仓股票池。
使用 2026-09-28 发布的更名和证券快照，以及有已发布 ST 历史来源的 `daily_clean_latest`，2025 年第一季度的私有诊断有 56 次决策，终值 1.2948。2026-01-05 至 2026-06-30 区间有 115 次决策，终值 0.8212。接入退市退出审计后，两段回放终值未变，审计列表均为空，因为目标中没有样本期内退市证券；这不构成对真实退市现金结算的验证。旧版 9 月 17 日清洗日线把 `600421.SH` 标为非 ST，当前带 ST 来源的日线在对应日期正确标为 ST。两组新账本的研究质量门禁覆盖 11,775,852 行、5,827 只证券，另有 1 行历史涨跌幅一致性警告。ST 来源属于重建时点证据，收据中的 `revision_safe=false`，两组账本仍缺少输入真实可用时间和完整公司行动审计，不作为正式收益。
这组数字不能与原纸面净值直接比较。原序列按形成日构造、下一交易日收盘执行、再下一交易日计价的独立区间计算，新的执行模拟持续持仓并有现金、未成交和成本。两者都没有每项输入的真实可用时间，复权价格也不能替代完整公司行动账本。2008 至 2014 年的历史 ST、停牌和资格数据仍不完整。该输出仅诊断执行机制，不标为正式可投资收益。要发布完整长期业绩，仍需逐股核对公司行动和退市现金结算，并补齐可审计的点时输入。
## 附录 4 · 小盘换手历史
[网页来源](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/factors/smallcap-turnover-history.zh-CN/)
## 2008–2014 年小市值成交活跃度补充
[English page](https://runchengxie.github.io/quant-market-research/docs/research/factors/smallcap-turnover-history/?lang=en-US)
### 先看结论
这份补充查看 2008 至 2014 年小市值 A 股的成交活跃度，为后来的低换手和微盘研究补充背景。它没有检验策略，也不能说明实际能投入多少资金。这里的**换手率**指一定时间内发生交易的流通股占比。早期历史股票资格和交易状态数据不完整，因此结论仅限于成交背景。
这份补充统计使用 `quant-market-data-platform` 已发布的 Tushare A 股 `daily` 和 `daily_basic` 资产，观察按总市值排序后最小 N 只股票的成交额。它用于补齐低换手和微盘研究缺少的早年流动性背景，不等同于低换手策略回测。
### 数据范围
- 日期：2008-01-02 至 2014-12-31
- 交易日：1,702 个
- 观测：11,914 条 N 组日统计
- N：1、10、50、100、200、400、1000
- 过滤：成交额和总市值均为正
结果保存在本机受控目录 `~/data/quant/market-research/outputs/smallcap_turnover_history_2008_2014_v2/`，包括每日分组统计、汇总 JSON 和运行清单。仓库不复制原始行情或逐股数据。
### 如何解读
早年数据可以说明小市值股票的成交环境与 2015 年以后并不属于同一段样本，但它没有提供可靠的 ST、停牌和退市资格字段。因此，成交额统计只用于描述覆盖和流动性背景，不用于估计可交易容量，也不直接支持低换手因子的收益结论。
后续若要把它接入低换手研究，需要在同一形成日股票池中同时计算 1 日、20 日和 60 日换手率，并先固定名单，再处理未来缺价、停牌和涨跌停。这样才能比较长期低换手、短期异常放量和小市值暴露各自贡献了什么。