巴菲特投资失败案例：康菲石油

今天聊一个能帮助理解巴菲特如何在周期股上踩坑的案例：康菲石油。

0. 一句话讲完

在中石油上赚了钱后，巴菲特转而买入康菲石油，但他没有预料到 2008 年下半年能源价格会那么剧烈地下跌，结果这笔投资让伯克希尔损失了数十亿美元。

1. 巴菲特为什么当时看上了康菲石油

康菲石油当时是一家大型综合能源公司，既有上游勘探开发，也有炼化和营销业务，因此它的上游景气度和原油、天然气价格高度相关。

而且当时很多人会自然地觉得，综合油公司有上下游，对冲能力会比纯上游公司更强。

2. 它为什么会显得像个好标的

即使是巴菲特，也会被当时漂亮的业绩带进沟里。站在 2008 年上半年往前看，康菲石油非常像一只既大、又赚钱、股价还没离谱到荒唐的能源龙头。

康菲石油 2008 年一季度净利润同比增长 17% 至 41.4 亿美元；到二季度，公司创下当时最高季度盈利，净利润达到 54.4 亿美元。当时油价一度冲上 140 美元以上。

对很多投资者来说，这种组合很容易被理解成一只“优质大公司，估值还行”的传统价值股。利润很强，现金流很强，油气资产很值钱，市场又在讲全球需求、供给约束、通胀和美元走弱，这些叙事在当时都很顺。

3. 巴菲特后来的遭遇

问题在于，这个判断背后的核心变量其实是油价，而油价在 2008 年下半年直接崩了。

美国原油首购价在 2008 年上半年一度达到 127.47，到了 12 月又掉到 36.80。巴菲特自己后来也承认，他买的时候油气价格接近峰值，而他没有预料到下半年的崩塌。

康菲石油的炼化板块也没有想象中那么能对冲上游波动。它 2008 年炼化与营销业务净利润同比下降了 61%，当时大家以为的“综合油公司有上下游对冲”，在极端年份里其实并不成立。

康菲石油对资产可采价值的判断也变得更加保守，其中阿拉斯加储量的下修，主要就是因为 2008 年末价格低于 2007 年末。公司年末已探明储量也从 87.2 亿桶油当量降到 80.8 亿桶油当量。

后来巴菲特正好在撮合玛氏箭牌、高盛、通用电气等固定收益投资，总额达到 145 亿美元。为了给这些投资腾现金，并且依然维持伯克希尔一定的现金储备，他索性直接套现了一部分康菲石油股份。