巴菲特投资失败案例：德克斯特鞋业

今天聊一个能帮助理解巴菲特如何误判护城河、又在支付方式上踩中大雷的案例：德克斯特鞋业。

0. 一句话讲完

1993 年巴菲特收购德克斯特鞋业，本以为这家公司有持久竞争优势，结果几年内业务一路下行。再考虑到他是用伯克希尔股票作为收购对价，这笔投资相当于让股东拿出了 1.6% 的伯克希尔，去换一个最终破产的业务。

1. 这个公司当时如何

如果把巴菲特在收购那年写的内容拆开看，他当时看到德克斯特鞋业主要有这几条：

1. 他对管理层评价极高，直接说德克斯特是“查理和我在商业生涯里见过的管理最好的公司之一”。
2. 他相信德克斯特和 H.H. Brown 的美国工厂，在面对低工资国家进口鞋时依然很有竞争力。
3. 他看到的是一个有规模、有渠道、产品线明确的业务：年产超过 750 万双鞋，主业是给传统零售商做传统鞋，同时还是高尔夫鞋的重要生产商。
4. 他把大客户的正面反馈当成佐证，提到 Nordstrom 和 J.C. Penney 都给过德克斯特供应商表现奖。
5. 这笔判断还受到了他前两笔鞋业投资经验的强化。H.H. Brown 和 Lowell 在并入伯克希尔后表现超预期，而 H.H. Brown 的核心管理者之一 Frank Rooney 也强力背书了德克斯特管理层。

2. 后来发生了什么

伯克希尔在 1993 年用 25,203 股伯克希尔 A 股买下 Dexter，交易价值大约 4.33 亿美元。

巴菲特事后回忆，当时 Dexter 的业绩记录很好，看起来完全不像那种便宜但质量差的烟蒂股，所以他以为自己买到的是一家有持久竞争优势的鞋业公司。

结果，他当时判断的持久经营优势在几年内就消失了。到了 2000 年，伯克希尔年报写到，德克斯特因为进口商的激烈竞争出现经营亏损，并确认了与这笔收购相关的 2.19 亿美元商誉减值。

3. 神级翻车的支付方式

但真正让这笔交易成为经典翻车案例的，是支付方式。

如果他当年用现金收购，损失大体就是那 4 亿多美元。

到了 2007 年的股东信里，巴菲特复盘道，这让股东承担的真实成本已达到 35 亿美元，因为他用伯克希尔 1.6% 的所有权，去换一个后来毫无价值的业务。

到了 2014 年，巴菲特又重新算了一下，当年交出去的那些伯克希尔股票后来值大约 57 亿美元。

2016 年底，他还是没忍住又看了一眼，说这 25,203 股已经值 60 多亿美元。

德克斯特的持续恶化还带来了社会影响。巴菲特在 2015 年股东信提到，德克斯特鞋业的倒闭导致缅因州一个小镇约 1,600 名员工失业。