巴菲特在康菲石油上误判了什么

巴菲特在 2008 年能源价格接近高点时增持康菲石油，没有预料到下半年油气价格会大幅下跌。他随后在股东信中承认，这个买入时机让伯克希尔损失了数十亿美元。

资料时间与适用范围

案例主要涉及 2008 年，依据该年度公司年报和 2009 年 2 月 27 日署名的 2008 年度股东信。油价数字采用文末 EIA 月度首购价序列。到 2026 年 10 月，这些材料仍能说明周期盈利与买入价格的风险，但当时综合油公司的业务结构不能直接代表今天的康菲石油，也不能用历史油价预测当前回报。

投资结果

在中石油上赚了钱后，巴菲特转而买入康菲石油，但他没有预料到 2008 年下半年能源价格会那么剧烈地下跌，结果这笔投资让伯克希尔损失了数十亿美元。

1. 巴菲特为什么当时看上了康菲石油

康菲石油当时是一家大型综合能源公司，既有上游勘探开发，也有炼化和营销业务，因此它的上游景气度和原油、天然气价格高度相关。

而且当时很多人会自然地觉得，综合油公司有上下游，对冲能力会比纯上游公司更强。

2. 它为什么会显得像个好标的

康菲石油在 2008 年上半年公布了较高的盈利。评估这类公司时，投资者还需要判断盈利对能源价格的依赖。

康菲石油 2008 年一季度净利润同比增长 17% 至 41.4 亿美元。到二季度，公司创下当时最高季度盈利，净利润达到 54.4 亿美元。当时油价一度升至 140 美元以上。

对很多投资者来说，这种组合很容易被理解为优质大公司和合理估值的传统价值股。利润、现金流和油气资产都很强，市场又在讨论全球需求、供给约束、通胀和美元走弱，这些因素在当时形成了顺畅的投资叙事。

3. 巴菲特后来的遭遇

问题在于，这个判断依赖油价，而油价在 2008 年下半年大幅下跌。

美国原油首购价在 2008 年 6 月达到每桶 127.47 美元，到了 12 月又掉到每桶 36.80 美元。巴菲特自己后来也承认，他买的时候油气价格接近峰值，而他没有预料到下半年的崩塌。

康菲石油的炼化板块也没有充分对冲上游波动。它 2008 年炼化与营销业务净利润同比下降 61%。综合能源公司可以依靠上下游对冲风险的判断，在极端年份并未成立。

康菲石油对资产可采价值的判断也变得更加保守，其中阿拉斯加储量的下修，主要就是因为 2008 年末价格低于 2007 年末。公司年末已探明储量也从 87.2 亿桶油当量降到 80.8 亿桶油当量。这里采用年报 E&P 部分口径，不含 LUKOIL 投资板块及 Syncrude 油砂采矿储量。

后来巴菲特正好在撮合玛氏箭牌、高盛、通用电气等固定收益投资，总额达到 145 亿美元。为了给这些投资腾现金，并且依然维持伯克希尔一定的现金储备，他索性直接套现了一部分康菲石油股份。

参考文献

伯克希尔·哈撒韦《2008 年致股东信》。Investments 部分记载买入时机、数十亿美元损失，以及 Wrigley、高盛和通用电气的固定收益投资。
康菲石油《2008 年年报》。Selected Quarterly Financial Data（印刷页 55）支持季度净利润。R&M（页 36）支持下降 61%。E&P（页 34）列示 80.8 亿及 87.2 亿桶口径。储量说明（页 98）解释阿拉斯加价格修订。
美国能源信息署《美国原油首购价》月度数据（2008）。单位为美元/桶。2008 年 6 月为 127.47，12 月为 36.80。